VAROVÁNÍ: Tohle může spustit výprodej akcií

Google: skvělé výsledky, a přesto pokles

Jsme uprostřed výsledkové sezóny, včera reportoval Google a akciové indexy se stále drží velmi blízko absolutních vrcholů v konsolidaci. Google vydal na první pohled velmi dobré výsledky s neskutečným růstem tržeb, cloud myslím znovu rostl o nějakých 82 %. Přesto akcie reaguje poklesem. Investory mohlo vystrašit, že v posledním kvartálu investovali do AI infrastruktury okolo 45 miliard dolarů, a tím vytvořili negativní volný peněžní tok skoro 6 miliard. Free cash flow Googlu je po dlouhé době negativní, což může být jeden ze strašáků.

Druhý je, že zvedli kapitálové výdaje pro tento rok na 205 miliard a hlavně řekli, že pro rok 2027 budou značně vyšší. Trh teď podle mě přemýšlí, co to sakra znamená „značně vyšší“, a to je jeden z důvodů, proč se akcie Googlu vyprodává.

1. Vysoká páka: margin debt na historickém vrcholu

První varovné znamení, které může způsobovat velké výkyvy dolů, je vysoká páka v trhu. Margin debt je prakticky na historickém vrcholu. Podle FINRA jsou poslední data za červen 2026 na rekordních 1,5 bilionu dolarů na margin účtech. Když si otevřu marginový účet, obchoduji s penězi půjčenými od brokera, a tím vytvářím páku. Pokud trh jede nahoru, všechno je veselé a výdělky firem jsou dobré, je to skvělé. Pokud se ale něco změní a trh začne padat, páka bude pády dělat ještě rychlejší a prudší.

Meziroční růst marginového dluhu byl v květnu 53,7 %, v červnu podle posledních dat přibližně 49 %. Maličko to zpomaluje, ale růst je šílený – a když se za chvíli podíváme, kdy se to v historii dělo naposledy, nevypadá to příliš dobře. Páka roste mimořádně rychle, nejde jen o absolutní rekord. Margin debt vzrostl za tři měsíce přibližně o 23 %, za rok téměř o 50 % a od lokálního minima v srpnu 2024 skoro o 90 %. Tříměsíční tempo patří mezi nejextrémnější v historii – růst o 23 % za tři měsíce patří zhruba mezi 1–2 % historických pozorování. Podobně prudká akcelerace se objevila hlavně kolem roku 2000, což byla dot-com bublina, a 2007, což byla hypoteční krize. Jde o pátý nejvyšší růst za téměř 70 let.

Pustil jsem backtest a detailně prošel všechna data. Po seskupení překrývajících se měsíců do samostatných epizod byly vyšší pouze vrcholy kolem roku 2000, 2021 – to byl extrémní býčí trend po covidu –, 2007 a 1972. A teď je to 2026. Takových let s pákou vytvořenou na margin účtech tedy nebylo mnoho.

Dluh roste rychleji než hotovost investorů

Další důležité pozorování: volné kreditní zůstatky u brokerů rostly podstatně pomaleji než margin debt. Poměr dluhu k volné hotovosti dosáhl skoro 3,5násobku (3,4), což je rekord ve srovnatelné novější řadě. Za chvíli vám řeknu, jak na to nahlížím a co s takovou informací dělám.

Poměr 3,4 samozřejmě není skutečná páka celého trhu, je to jen agregovaný marginový dluh vůči volným kreditním zůstatkům na brokerských účtech. Když se na to podíváme trochu z dálky, vzhledem k velikosti akciového trhu dnešní dluh rekordní není. V předchozích letech byl akciový trh daleko menší. V absolutní sumě je 1,5 bilionu dolarů páky šílené číslo, ale trh roste taky, takže v poměru to největší není – pravděpodobně je to stále níž než před finanční krizí v roce 2007. Absolutní rekord tedy částečně odráží větší velikost dnešního trhu.

Margin debt jako zesilovač, ne časovač

Margin debt je spíš zesilovač než přesný časovací indikátor. Jak taková data uchopit? Jako investor musím rozlišit, proč se akcie, kterou chci koupit nebo mám v portfoliu, vyprodává. Pokud investoři vytvořili pákové pozice – půjčili si od brokera, napákovali se a spekulují nahoru – a přijde výkyv, může jim přijít takzvaný margin call: broker řekne „doplňte peníze, nebo vám pozici zlikvidujeme“. Když ji zlikviduje, prodá akcie, a právě proto dojde k velkému průrazu dál dolů. Obzvlášť se to děje kolem silných úrovní, supportů na týdenních nebo denních grafech, kde můžeme vidět flash crashe. A podle mě se to bude dít hlavně na přelidněných akciích v AI sektoru, kde jsme viděli růsty o stovky procent, které přilákaly spoustu investorů. Na trhu je spousta nových investorů – na to se za chvíli taky podíváme, protože reportoval Interactive Brokers a jeho čísla hezky zapadají do skládačky.

Neznamená to, že když margin debt roste, trh automaticky bude padat. Může ale kdykoliv dojít k velmi prudkým propadům, které nebudou mít nic společného s fundamentem dané společnosti, protože je to čistě mechanická věc trhu. Týká se to lidí, kteří budou prodávat akcie ne proto, že chtějí, ale protože musí, protože jsou příliš napákovaní. To můžeme naopak využít ve svůj prospěch, pokud investujeme s dlouhodobějším výhledem.

Podíval jsem se, k jakému průměrnému poklesu došlo v následujících šesti měsících, když růst marginu překročil 50 %, jako teď. V prvních měsících může trh klidně dál růst a to se typicky děje – ve většině historických případů trh ještě několik měsíců pokračoval vzhůru. Není to tedy časovač a extrémní páka není signálem okamžitého vrcholu. Během následujících šesti měsíců ale přišla v průměru zhruba 9% korekce a ve 100 % případů přišla aspoň 5% korekce. To je dobré vědět: jakmile růst marginu přesáhne 50 %, trh se v následujících šesti měsících ve většině případů podívá dolů přibližně o 9–10 %. Neznamená to, že tam skončí, ale že během té doby dojde k takovému prudkému výkyvu. Bavíme se o indexu S&P 500 – individuální, přelidněné společnosti s velkou pákou se můžou propadat o desítky procent.

Zajímavé je, že nejhorší výsledky se historicky objevovaly za 12 až 24 měsíců. To ale souvisí s tím, že historické paralely jsou roky 2000, 2007 a 2021. Po roce 2021 přišel rok 2022 s inflačním medvědím trhem, kdy trh rok jen klesal. Po roce 2007 přišla hypoteční krize a v roce 2008 S&P 500 −55 %. Rok 2000 byla dot-com bublina. V těchto letech rostl margin nejvíc, podobně jako dnes.

Tím prosím neříkám, že jsme v nějaké bublině – osobně si nemyslím, že v bublině jsme. Bublina se možná může vyskytovat ve specifickém sektoru kolem některých AI akcií a spíš v privátním než ve veřejném sektoru. Nemyslím si ale, že většina akcií, obzvlášť těch velkých, nebo indexy jsou extrémně nacenění v bublině podobné roku 2000.

Interactive Brokers potvrzuje: víc aktivity, víc páky

Výsledky měl Interactive Brokers, brokerská platforma, kde můžete obchodovat a investovat s akciemi a opcemi. Je to můj broker a dává nám velmi hezký pohled na to, co se děje ve světě investování – mimo to, že je to z mého pohledu jedna z nejlepších firem a nejlépe vystavěných byznysů na této planetě.

Klientská aktiva rostla o 40 % na víc než 930 miliard dolarů. Průměrný denní počet obchodů se zvýšil o 36 % na 4,82 milionu. Je tu tedy víc lidí a jsou o hodně aktivnější. Interactive Brokers má zhruba 5 milionů účtů, takže průměrný účet má velikost okolo 180 000 dolarů – poměrně bohatá klientela. Jinými slovy: na trh přicházejí noví investoři, stávající klienti mají větší portfolia a zároveň mnohem aktivněji obchodují.

Nejzajímavější částí výsledků je podle mě margin, který potvrzuje, co jsme doteď prošli. Objem marginových úvěrů meziročně vzrostl o 67 % na 108,5 miliardy dolarů. FINRA tedy za celý trh přes víc brokerů reportuje nový absolutní vrchol 1,5 bilionu dolarů s růstem o nějakých 50 % a Interactive Brokers sám potvrzuje růst dokonce o 67 %. Je to logické – pokud máte pozice, které nabraly hodnotu, máte větší zajištění, můžete v absolutní sumě vytvořit víc páky, jet s trhem a trend tím ještě posilujete. Jakmile to ale začne haprovat a něco se stane, budou pohyby extrémně prudké. Průměr v následujících šesti měsících je zhruba −10 % na S&P 500, a s tím jako investor musím počítat, že to může přijít prakticky kdykoliv.

Zajímavé je i to, že zákaznické úvěrové ztráty se v Interactive Brokers zvýšily z 1 na 10 milionů dolarů. Pro ty, kdo začínáte: když otevřete margin účet, broker vám půjčí peníze, ale pokud vás nestihne vypnout, když to jde proti vám, a přijde velký gap, můžete se dostat do ztráty větší, než kolik jste vložili. A brokerovi se nemusí podařit všechny peníze od vás vymoci. Toto číslo ukazuje, že 10 milionů dolarů se od investorů dostat zpět nepodařilo. V balíku, který spravují, je to zanedbatelné, ale vzrostlo to desetinásobně – další statistika, která říká, že páka a spekulace se výrazně zvyšují.

2. Uvolnění akcí po IPO SpaceX

Druhá důležitá věc dorazí na trh v následujících měsících, od 6. srpna až do prosince: uvolnění akcí po IPO SpaceX. Současný veřejně obchodovatelný float představuje jen asi 5 % firmy. Počet volně obchodovaných akcií je tedy strašně malý a brzy se hodně zvětší.

SpaceX zveřejní první výsledky jako veřejná firma 4. srpna a druhý plný obchodní den po výsledcích, 6. srpna, se může uvolnit až 911,5 milionu akcí zaměstnanců a některých dřívějších investorů. Dalších 455 milionů akcí se může uvolnit, pokud bude cena alespoň 175,5 dolaru po dobu 10 obchodních dní končících dnem výsledků. To zatím nevypadá, protože se myslím obchoduje okolo 115 dolarů – vrchol byl někde přes 200, takže od IPO máme přibližně 50% propad. Samotná první tranše 911 milionů je pro zajímavost o 43 % větší než celý dnešní float. To je obrovské množství akcií, které teprve dorazí na trh.

Neznamená to, že se automaticky všechny budou prodávat, záleží na investorech. Celá myšlenka je ale v tom, že na trh přijde nová nabídka, kterou bude muset vstřebat, a může být podstatně větší než celé IPO. Po uvolnění by float byl skoro 2,5krát větší, a s podmíněnými 455 miliony kusů, které nevypadají, že by se uvolnily, dokonce víc než třikrát větší. To je zásadní změna nabídky.

Harmonogram dalších vln uvolnění

Z balíku podléhajícího standardnímu 180dennímu lock-upu se pak uvolňuje vždy dalších 7 %, orientačně asi 319 milionů akcí v každé tranši:

• 6. srpna: první uvolnění, dva dny po výsledcích.
• 20. srpna: dalších přibližně 319 milionů akcí.
• 9. září: dalších 319 milionů.
• 24. září, 9. října a 24. října (to nejspíš prakticky od pondělí 26. října): vždy přibližně 319 milionů kusů.
• Po výsledcích za třetí čtvrtletí: může se uvolnit až dalších 28 %.
• 8. prosince: odblokuje se zbytek standardního balíku.

Tady se bude potenciálně vytvářet nabídka. Věřím, že budou investoři, kteří budou brát zisk – zaměstnanci firmy nebo dřívější investoři z doby, kdy byla firma soukromá, se dívají na zhodnocení klidně víc než desetinásobné. Můj tip tedy je, že k prodeji těchto akcií docházet bude a trh je bude muset vstřebat. Prospekt stanovuje tranše okolo 20 %, případných 10 %, pětkrát 7 %, následně 28 % a úplné uvolnění po 180 dnech.

Do 8. prosince by tak mohlo být potenciálně obchodovatelných přibližně 40 % celé společnosti, zhruba 5,3 miliardy akcí. Proti dnešním pouhým 638,9 milionu by to bylo přibližně o 4,6 miliardy akcí víc, asi 8,2násobek současného floatu – nárůst obchodovatelného množství přibližně o 724 %. Při současné ceně okolo 115 dolarů jde o akcie s tržní hodnotou kolem 525 miliard dolarů. Pokud bychom brali cenu na vrcholu okolo 200 dolarů, tedy skoro jednou tolik, bavíme se o hodnotě kolem 1 bilionu dolarů v akciích.

Nemusí prodat všichni: co udělá prodej 5–20 % insiderů

Samotné IPO přineslo SpaceX hrubý výnos přibližně 85,7 miliardy dolarů. Tržní hodnota celého odemykaného poolu je při dnešní ceně víc než šestinásobkem velikosti IPO – bylo by to tedy šest IPO, pokud by to všichni prodali, což se nejspíš nestane. Důležitější je tento pohled: kdyby prodalo jen 5 % odemčeného podílu, odpovídalo by to přibližně 36 % dnešního floatu. Při prodeji 10 % by nová nabídka odpovídala asi 71 % současného floatu a při prodeji 20 % by šlo o 1,4násobek celého dnešního floatu.

Těžko odhadovat, kde to procento bude, ale podle mě minimálně 5–10 % poolu půjde na trh, protože investoři budou chtít část zisků zpeněžit. Není potřeba, aby prodávali všichni – i relativně malá část insiderů může vytvořit nabídku srovnatelnou s celým současným veřejným trhem. To je druhý bod, který může vytvořit nabídku, kterou trh bude muset vstřebat. V období od konce léta přes podzim až do zimy to může být další dílek skládačky, který přidá k poklesu trhu – a zase půjde o mechanickou věc, která nemá nic společného s fundamentem akcií, které pravděpodobně držíte v portfoliu.

3. Ropa a inflační riziko

Třetím bodem jsou ropa a inflační riziko, které jsou stále na stole. Ropa teď myslím vystřelila někam okolo 90, skoro 91 dolarů a na Brentu jsme dokonce na 99 – pozor, blížíme se znovu ke 100 dolarům. Máme tu obrovské „V“ zpátky nahoru, protože stále probíhají boje. Možná se to ještě zhoršilo tím, že se může zavřít i druhý průliv v Rudém moři, kudy taky proudí obrovské množství ropy.

Je vidět, že se to pořád může propisovat do inflace. Dostali jsme sice velmi pozitivní inflační čísla, ale za červen, kdy byla ropa níž – a bylo vidět, že jakmile ropa klesne, inflační čísla se hodně zlepší. Teď to pravděpodobně bude úplně jinak, a to Fedu znemožní snížit úrokové sazby, možná je i udržet. Pokud to bude přetrvávat delší dobu, není to dobré znamení. Benzín ve Spojených státech znovu vzrostl na 4 dolary, což zase vytváří tlak na spotřebitele.

Je to za mě třetí věc, na kterou je potřeba myslet, protože může vytvářet tlak na akciové trhy i na Fed. Pokud nebude moci snižovat sazby, nebo by je naopak zvýšil, budou atraktivnější dluhopisy a méně atraktivní akcie. Vyšší výnosy dluhopisů automaticky tlačí na valuace firem, obzvlášť těch růstových, které mají peněžní toky daleko v budoucnosti.

4. Informační vakuum ze strany Fedu

Čtvrtým bodem, který jsme hodně rozebírali a sledujeme v investičním klubu, je informační vakuum ze strany Fedu. Máme nového předsedu Fedu Kevina Warshe a trh typicky Fed testuje, když přijde nový předseda. Kevin Warsh chce dělat poměrně dost změn – ať už v měření inflace, nebo v tom, že nebude dávat takový guidance, tedy výhled do budoucna, a vodit nás za ručičku s tím, co pravděpodobně budou dělat. Dokonce chce zrušit tiskové zprávy, prohlášení a komentáře a možná i guvernéři budou mít zákaz mluvit o jakýchkoliv výhledech.

Trh to bude muset vstřebat. Pokud jako investoři nedostaneme vodítko, jak Fed bude reagovat, může to vytvořit krátkodobý chaos a tlak v trhu. Kdykoliv přijde negativní informace z pohledu inflace nebo makra a Fed nám nedá interpretaci, budeme si ji muset vytvořit sami. To může vytvořit vysokou volatilitu, protože každý si zprávu může přebrat jinak. A zužuje se tím jistější výhled na takzvaný Fed put – jestli Fed přijde zachránit, když se bude dít něco špatného. Fed řekl, že bude víc reagovat na data dynamicky, tak jak budou přicházet, ale nikdo teď přesně neví jak.

Proč jsou všechny čtyři body krátkodobé a co s tím dělám

Shrnuto: v pozadí trhů se postupně vytvářejí a kumulují čtyři věci. Vysoká páka a kupní síla na maximech. Uvolnění akcí po IPO SpaceX, jednoho z největších IPO poslední doby, v období od 6. srpna do prosince. Ropa a inflační riziko, které je stále na stole, plus potenciální nedostatek ropných produktů, který teprve může na trh dorazit. A informační vakuum ze strany Fedu.

Z mého pohledu mají všechny čtyři body krátkodobý charakter, a to je důležité. Páka se v historii objevuje, přejde, dojde k odpákování a trh jede dál. Fundament to nemění a vytváří to příležitosti – s dlouhodobým výhledem dostaneme šanci koupit akcii, které věříme, levněji. Uvolnění akcí po IPO SpaceX je krátkodobý horizont, který prostě zmizí: trh to nějak vstřebá, uvidíme, kolik lidí prodá a kolik nové nabídky přijde, a jakmile to přejde, jde se dál. Pokud navíc někdo bude prodávat jiné akcie, aby nakoupil SpaceX, je to zase mechanický prodej – neprodává danou akcii nebo sektor proto, že si myslí, že je špatný, ale chce alokovat část do SpaceX, takže si uvolní peníze jinde.

U ropy a inflačního rizika je největší otázka, jak dlouho to celé bude trvat. Myslím, že Trump snad nechce, aby to trvalo dlouho, i když to vyvolal, a máme tu midterms – před nimi není dobré, aby ropa byla vysoko a benzín přes 4 dolary. Těžko říct, člověk by musel mít křišťálovou kouli. Pokud se to ale stabilizuje a ropa zase klesne, toto riziko mizí. Beru to taky jako přechodnou věc, i když může trvat měsíce. Informační vakuum ze strany Fedu je podle mě test na několik zasedání, než uvidíme, jak reagují na informace z trhu a jak je interpretují. Jakmile trh Fed otestuje, naučí se, jak pracuje, čemu dává váhu a jak případně změní čtení inflace, i to se stabilizuje.

Neříkám, že to přijde, ale pokud dojde k razantním propadům, už víte proč – a víte, že jsou to vesměs mechanické věci krátkodobého rázu. Pokud investujete dlouhodobě jako já a kupujete individuální společnosti, při propadu vždycky zkontroluji fundament společností, které mám. Pokud se propad netýká fundamentu, ale těchto věcí, je to pro mě automaticky příležitost k nákupu. Budeme to hlídat a spojovat dohromady v investičním klubu.

Pokud začínáte investovat, stáhněte si příručku akciového investora, novou knížku, kterou jsem napsal – odkaz je pod videem a ukazuje, jak se dostat od investování do ETF ke smysluplnému stock pickingu. Mějte se a vidíme se u dalšího videa.