FED ZVÝŠIL. Jsou akcie v ohrožení?

Proč bylo zvýšení otázkou kredibility

Pokud jste byli v Klubu na včerejším živém vysílání, víte, že jsme tam rozebírali ještě scénáře a znovu se nad tím zamýšleli. Myslím si, že Fed naopak udělal dobře. Psal jsem to i na X: je to otázka kredibility. Pokud by Fed úrokové sazby nezvýšil, riskoval by, že trh začne řešit jeho kredibilitu, a to by nakonec mohlo mít na akcie negativnější dopad než samotné zvýšení.

Proč? Kdyby nezvýšili, na první dobrou bych čekal, že to logicky není zaceněné v trhu, takže by to bylo překvapení a přišla by rally – myslím, že by krátkodobě přišla. Jenže trh by pak řešil právě kredibilitu Fedu. Fed totiž nekontroluje dlouhodobou výnosovou křivku dlouhodobých dluhopisů. Kontroluje jen krátkodobou denní sazbu, tu dlouhodobou určuje trh. A trh by si mohl říct: pozor, Fed nemá inflaci pod kontrolou. Výnosy z desetiletých dluhopisů by vystřelily nahoru a to by nakonec bylo negativní pro akcie, protože výnos desetiletých dluhopisů je to nejdůležitější aktivum na planetě. Odvíjí se od něj výše hypoték, úvěry i valuace akcií.

Reakce trhu: akcie rostou, desetileté výnosy klesají

Myslím si tedy, že to dopadlo dobře, když zvýšili o 0,25, a je to vidět i na dnešní reakci trhu. Akcie i tak rostou, protože to není žádné překvapení, bylo to zaceněné. Zajímavé je ale podívat se na desetileté výnosy z dluhopisů – a ty klesají. Na první pohled to může vypadat jako paradox: jak můžou klesat, když Fed zvýšil? Znovu říkám, Fed kontroluje krátkodobou sazbu a nedosáhne na tu dlouhodobou, která se projevuje právě v desetiletých výnosech.

Tohle je opravdu nejdůležitější graf. Pokud chodíte na Tržní neděli nebo jste v Klubu, víte, že vám to každé vysílání opakuji – od toho se odvíjí všechno. A až vám za chvilku přečtu, co mě zaujalo na projevu Kevina Warshe, uvidíte, že on to přímo zmiňuje. Teď tu máme úplně obrácenou situaci: Fed zvýšil, ale trh si to překládá tak, že má Fed situaci v dlouhodobém horizontu pravděpodobně pod kontrolou, takže se můžeme zklidnit a poslat výnosy z dluhopisů dolů. To je v překladu velmi pozitivní pro akcie – přesný opak scénáře, který jsem popsal jako první. Dnes tomu trochu pomáhá i ropa, která se vrací dolů, i když jen o necelé procento, zhruba půl procenta. Ale tohle je podle mě překlad toho, co trh říká.

Výhled Fedu: dot plot a vyšší sazby po delší dobu

Důležitější než to, že Fed včera zvedl úrokovou sazbu, je výhled do budoucna, protože všechno se u investování odvíjí od toho, jak to bude vypadat v budoucnu. Fed sám říká, že nechce dávat guidance, ale svým způsobem nám ho dává pomocí dot plotu. To je graf, kam se každý účastník FOMC anonymně zakreslí podle toho, kde by podle něj měla být úroková sazba na konci jednotlivých let.

Je to dobrá mapa. Střed současného pásma je okolo 3,8 %, ale medián pro konec roku 2026 je podle dot plotu 4,1 %. V praxi to znamená ještě jedno zvýšení o 25 bazických bodů do konce roku. A nejde jen o nějaký zaokrouhlený medián – 16 z 18 bodů počítá alespoň s jedním dalším zvýšením. To je pro nás jako investory důležitá informace a můžeme to brát jako nový konsenzus: počítá se ještě s jedním zvýšením.

Ještě zajímavější je rok 2027. Inflace má podle Fedu klesnout na 2,3 %, což už je velmi blízko cíle 2 %. Ekonomika má přitom růst o 2,4 %. Mimochodem, Fed ekonomiku chválí – je velmi silná a prakticky je tu plná zaměstnanost. Fed má dva mandáty: udržet ideálně plnou zaměstnanost a stabilitu cen. Nic jiného neřeší. Sazba pro konec roku 2027 se očekává na 4,1 %, stejně jako na konci roku 2026. Co nám to říká? Vyšší sazby po delší dobu. To je nový normál, na který se jako investoři musíme připravit.

Co mě zaujalo na projevu Kevina Warshe

Dnes jsem prošel kompletní press release od Kevina Warshe, který následoval po oznámení úrokových sazeb. Dal jsem vám hrubé shrnutí, ale mám označené pasáže, které mě zaujaly – hlavně z otázek, které Kevinu Warshovi kladli. Na jednom místě říká: záleží na trendech, jednotlivá data jsou hlučná a závislost na jednom datovém bodu je nebezpečná posedlost. Trhy postupně pochopí, jak tento Fed rozhoduje a co je či není důležité, a nad tento rámec to nechce komentovat.

Já si z toho beru, že když přijde další CPI, není úplně důležité, jaké je právě teď. Důležitý je průměr – to jsme řešili i v Klubu: průměry za tři měsíce, šest měsíců, posledních 12 měsíců, jaké mají směry a trendy. Fed se pravděpodobně v danou chvíli podle jednotlivých bodů nerozhoduje. Upřímně na mě působí, že si zase kupují čas. Udělali zvýšení, o kterém asi velmi dobře vyhodnotili, že nebude mít na trhy žádný razantní dopad a nebude to žádný průšvih. Jak si to překládám, sami vlastně řekli, že tím ani moc nevyhrají, protože inflace, která je nahoře, je daná především cenami komodit. Kevin Warsh sám řekl, že tyto ceny není schopen ovlivnit a neovlivní je.

„Nejhůře jsou na tom lidé, kteří nevlastní finanční aktiva“

Další bod: Warsh říkal, že chtějí pomoci lidem, kteří jsou na tom nejhůře, a jeden z novinářů se ho zeptal, koho tím myslí. Tady je podle mě skrytá velká hodnota. Kevin Warsh odpověděl, že těmi, kteří jsou na tom nejhůře, myslel především lidi, kteří nevlastní finanční aktiva.

Pro mě je to zaprvé skryté sdělení, že i v tomto prostředí se zvýšenými úrokovými sazbami a zvýšenou inflací budou dál benefitovat lidé, kteří drží aktiva. A zároveň jinými slovy říká, že by aktiva měli držet všichni – nemovitosti, akcie, fondy, zkrátka aktiva, která něco produkují. Plyne z toho nádherná lekce. Pošlete toto video někomu, kdo ještě neinvestuje nebo nemá portfolio: sám šéf amerického Fedu, nejdůležitější instituce na této planetě, říká, že nejhůře jsou na tom lidé, kteří nevlastní finanční aktiva. Potřebujeme zkrátka finanční aktiva vlastnit, abychom na tom byli dobře.

Dál popisuje, že v souladu se svým mandátem můžou udělat dvě věci. Zaprvé se zeptat, zda se země pohybuje přibližně na úrovni plné zaměstnanosti – a to udělali. Neznamená to, že jednotlivci nehledají práci, ale v souhrnu jsme víceméně na úrovni plné zaměstnanosti. Pokud tomu tak je, můžou se zaměřit na druhou část mandátu, tedy stabilní ceny. Prostředí, v němž se inflace pohybuje v souladu s 2% cílem, je dobrou zprávou – lidé díky němu po obdržení výplaty dokážou udržet hlavu nad vodou a dosáhnou reálného růstu čistých příjmů. Nenese za to veškerou zodpovědnost Fed, ale za cenovou stabilitu odpovědnost má, a podle Warshe dnes udělali krok směrem k jejímu zajištění.

Jestřábí tón a vzkaz Donaldu Trumpovi

Celkově na mě celý proslov působí jestřábím tónem, tedy striktněji. Nejvíc jestřábí pasáž je za mě ta, kde říká, že současné podmínky nelze prohlásit za restriktivní. Myslím si ale, že udělali takové preventivní zvednutí. Možná přijde ještě jedno a trh s tím počítá, přesto roste – takže je to v tuto chvíli zaceněné. Pokud by další zvednutí nepřišlo, krátkodobě to může být rally, ale pokud tam bude pravděpodobnost vysoká, bude to opět o kredibilitě.

Myslím, že pravděpodobně zvednou ještě jednou a pak si kupují čas. A myslím, že posílají i hezký vzkaz Donaldu Trumpovi, aby zaprvé začali něco dělat s dluhem a zadruhé konečně ukončili konflikt na Blízkém východě, protože právě to Fed trápí. Možná je to i zajímavá páka na to, aby s tím Donald Trump a Kongres začali něco dělat.

Tři důvody, proč rostou desetileté výnosy

V poslední odpovědi přinesl Warsh další obrovskou hodnotu, protože mluvil přesně o tom, co říkám – že desetiletý dluhopis je nejdůležitější aktivum. Jeho slovy: na nejdůležitější aktivum na světě, desetiletý americký státní dluhopis, působí složitý soubor faktorů. Je to bezrizikové aktivum, od něhož se odvíjí cena prakticky všech ostatních aktiv na světě. Uvedl tři důvody:

• Síla ekonomiky: jedním z důvodů růstu dlouhodobých výnosů v průběhu roku 2026 je podle něj posílení ekonomiky.
• Konkurence o kapitál: prudký růst kapitálových výdajů, o kterém se mluví u hyperscalerů, je skutečný. Hyperscaleři si na trhu obstarávají financování, konkurence o kapitál je tedy reálná a podle něj částečně vysvětluje zvýšení výnosů. Výnosy podle mě možná zvýšení předběhly, protože rostly právě do zasedání Fedu, a teď se vracejí zpátky.
• Geopolitika: situace v ohniscích napětí po celém světě tlačí dlouhodobé výnosy vzhůru. Nejde pouze o okamžité ceny energie – vidíte, že i ropa má na výnosy samozřejmě vliv – nebo kukuřice, sóji či pšenice, ale také o rozdíl mezi těmito okamžitými cenami a takzvanými crack spready, což jsou například marže rafinérií, které pak stanovují cenu pro koncového spotřebitele. Ty ovlivňují ceny výrobků, které se dostávají do obchodů po celé zemi.

Podle Warshe jde o tři hlavní vysvětlení, ale rozhodně ne o vyčerpávající seznam. Je to tedy komplikované, ale myslím, že teď můžeme chápat, proč je opravdu důležité sledovat výnosy z desetiletých dluhopisů.

Jak se připravit na nový normál

Prostředí okolo 5 % není žádné katastrofické prostředí, ve kterém by se nedalo investovat nebo by nedávalo smysl investovat do akcií. Samozřejmě, čím vyšší jsou výnosy, tím větší konkurence pro akcie, protože lidé raději dají peníze do dluhopisů s vyšším výnosem, než aby je riskovali na akciích. Ale 5 % ještě není tak hrozná úroveň – je to řekněme takový dlouhodobý střed. To, co jsme tu měli v posledních letech, někde okolo 0–2 %, byla prakticky výjimečná situace, ne normál. Teď se spíš dostáváme do normálu. Pokud by ale výnosy měly růst někam na 6, 7, 8 nebo 9 %, tam to začíná být pro akcie horší.

Pozor ale, ne pro všechny. Na trhu je vždycky příležitost a skupina akcií, které naopak z vysoce inflačního prostředí i z vysokých úrokových sazeb benefitují. Proto je podle mě teď důležité projít si portfolio a zamyslet se, jestli je složené pro toto nové prostředí, kdy nám Fed říká, že úrokové sazby pravděpodobně ještě zvýší a bude je držet vysoko mnohem déle, než jsme si mysleli. A pokud budou dlouhodobé výnosy pokračovat dál – například třicetileté se stanovují především i na základě deficitů Spojených států a dluhu, který neustále roste – je podle mě důležité mít v portfoliu akcie, které benefitují z vyšší inflace a nevadí jim vyšší úrokové sazby. Takové akcie samozřejmě existují.

Pokud chcete vědět, jak se na tuto dobu přesně připravuji, budu 27. září od 19:00 dělat živý webinář, kde budu mluvit o tom, jak v tomto prostředí používáme investiční strategie a které typy akcí v něm můžou benefitovat a které naopak ne. Odkaz je pod videem. Doufám, že vám toto video pomohlo, a vidíme se u dalšího.