Akcie na maximech čeká PÁD jako při krachu v roce 1987, Buffett kupuje

Indexy: S&P 500 na novém vrcholu, rally se rozšiřuje

Mám připravené grafy a prezentaci s body, které projdeme. Na akciových indexech jsme měli poměrně silný závěr a odraz. QQQ, tedy ETF na Nasdaq, je velmi blízko absolutního vrcholu, ale nový vrchol vytvořilo S&P 500 – SPY prorazil předchozí high okolo 750–760 a je aktuálně na nějakých 773. Neskutečná síla. Dow Jones je taky na absolutně novém vrcholu. Russell 2000, tedy menší společnosti, asi vytvořil nový vrchol, dal pullback a teď se obchoduje velmi blízko vrcholu.

Na první pohled je zajímavé, že rally není jen o pár velkých akciích v indexu. Viděli jsme velký propad, který se údajně považuje za jeden z největších momentum propadů na trhu. To momentum pochází z přelidněného obchodu na AI, čipech, úložištích a podobně – tyto akcie se, jak jsme probírali, vyprodaly o nějakých 30–40 % a teď dělají poměrně rychlý rebound. Nasdaq ale stále nevede, takže může nastat situace, kdy bude S&P dohánět. Od začátku roku přitom vede Russell, tedy malé společnosti, což nám říká, že se rally rozšiřuje a trh se rozhodně neobává o ekonomiku. Kdybychom se jako investoři obávali recese, jako první by šly dolů malé společnosti, a to se neděje.

Šíře trhu, kterou sleduji přes RSP, jde taky nahoru. Špatné by bylo, kdyby Nasdaq a S&P, tedy kapitalizačně vážené indexy, dělaly nové vrcholy, ale RSP šlo dolů a snižoval se podíl akcí obchodovaných nad 200denním klouzavým průměrem. Ten je prakticky na maximech, nebo alespoň překonává lokální vrcholy – nad 200denním průměrem se aktuálně obchoduje 72 % akcí z S&P 500. Ještě to probereme podrobněji.

Michael Burry varuje před pádem jako v roce 1987

Michael Burry varuje před pádem akcií jako v roce 1987. Je velmi aktivní na X, kde poslal několik příspěvků o tom, že shortuje trh – má koupené put opce na polovodiče (SOX), myslím na Nvidii, Palantir a podobné společnosti. Pokud si to nepletu, Alex Karp z Palantiru ho nazval šílencem, protože shortuje jedny z mála akcií, které vydělávají všechny ty peníze a tvoří na trhu ohromné zisky. Burry pak napsal příspěvek, který se mi líbil – že je posledním medvědem na trhu. Když se nad tím zamyslíme, lidé jsou extrémně bullish a jiného medvěda než Michaela Burryho už skoro nenajdete.

Burry se proslavil rokem 2008, kdy během hypoteční krize S&P 500 spadlo o nějakých 55 % a on na tom vydělal spoustu peněz. Byl o tom natočen film Sázka na nejhorší (The Big Short) – pokud ho neznáte, podívejte se na něj, myslím, že je to základ pro každého investora. A pokud by byl opravdu posledním medvědem, je to špatné, protože všichni ostatní jsou long – a když jsou všichni long, už není, kdo by kupoval dál. Je to na zamyšlení. Důležité je ale rozebrat, co Burry myslí tím, že může přijít pád ve stylu roku 1987.

Co se stalo v roce 1987

V roce 1987 Dow Jones v prvních sedmi měsících posílil o nějakých 44 %, takže před pádem byla obrovská rally. Rok 1987 je spojovaný hlavně s krizí likvidity a černým pondělím v říjnu, kdy se Dow Jones propadl o nějakých 22–23 %, což byla katastrofa. Byla to kombinace spíš technických věcí: vysoké valuace akcií, rostoucí úrokové sazby, slabší dolar a větší obchodní deficit Spojených států. Pak přišla nervozita investorů a nedostatek kupců ve chvíli, kdy začali všichni prodávat. A pak černé pondělí, které je myslím dodnes největším zaznamenaným denním propadem indexu.

Nejdůležitější byl ale mechanismus, který to celé spustil – takzvané portfolio insurance. Když jsem se na to díval detailněji, Burry v tom pravděpodobně vidí moderní verzi toho, jak dnes fungují různé fondy:

• Volatility targeting fondy: optimalizují obchodování podle rostoucí nebo klesající volatility. Když trh jde nahoru a zklidní se, naberou větší pozice a použijí víc páky. Když přijde propad, začnou páku ubírat a dojde k takzvanému odpákování. To jsme teď mohli vidět u fondu Leopolda Aschenbrennera Situational Awareness, který byl na veřejných akciích prakticky zlikvidovaný.
• Pod shopy: detailně jsme je rozebírali v investičním klubu. Jsou to obrovské hedgeové fondy složené z několika týmů zaměřených na úzkou strategii, s velmi přísným money managementem. Když se trh začne propadat a přestane se jim dařit, automaticky naskakují brzdy a stop lossy a snižují se jim kapitály, což propady umocňuje.
• Momentum strategie a stop lossy: momentum strategie se nalákají na velký trend, vytváří to vyšší momentum a víc páky. Trh si je jistější, ale jakmile se to otočí, může dojít k velmi rychlým vypínačkám, které propady zase umocní.
• Opce 0DTE: opce, které expirují ještě ten den – Warren Buffett je označil za gambling, který nemá nic společného s investováním ani se spekulací. Riziko je v tom, že market makeři, kteří je vypisují, jsou vždy delta neutrální a musí pozice hedgovat. Pokud to nestihnou optimálně, může dojít k jednorázovému skoku, který vyvolá volatilitu.

Zajímavá informace: Burry odhaduje, že volatility targeting fondy spravují přibližně 500 miliard dolarů. V jeho modelovém příkladu by relativně malý pokles S&P 500 o přibližně 2,5 % mohl snížit jejich akciovou expozici z nějakých 77 % na 50 %, což by teoreticky znamenalo prodeje okolo 135 miliard dolarů. Na to by se mohly nabalit další fondy – pod shopy a momentum strategie, které by byly nucené prodávat. Je to taková moderní verze roku 1987, kdy fondy s portfolio insurance při poklesu akcií začaly prodávat futures, to umocnilo prodej, akcie padaly ještě víc, ony prodaly další futures a likvidita vyschla – nebyl nikdo, kdo by nakupoval. Mimochodem dnes mají fondy velmi nízkou hotovost, myslím někde okolo 3–3,5 %, takže moc fondů připravených na velké nákupy tam není.

Rekordní margin dluh

K tomu, jak o tom mluvím už dlouho, máme rekordní margin dluh. Když si u brokera otevřete margin účet, obchodujete s půjčenými penězi. Aktuálně jsme na absolutních vrcholech – na margin účtech je 1,5 bilionu dolarů, a to se neměří všechny. Podařilo se mi najít zajímavý ukazatel: margin dluh jako procento ročního HDP je o 50 % výš než v roce 2000. To je hrůza. V kombinaci s tím, co popisuje Michael Burry, si člověk na základě faktů dovede představit velmi prudký výprodej.

Burry nečeká pád zítra – a kde jsou spouštěče

Abych nezněl úplně negativně: já tu pád nečekám a ani Michael Burry neříká, že ho čeká zítra, a moc se to nesnaží odhadovat. Když jsem se díval na jeho put opce, většina má velmi dlouhé expirace, kolikrát i rok 2027. Jak trh roste, většinou do pozic přidává a může kupovat i daleko delší expirace. U shortu je vždycky hrozně složité načasování. Sám připouští, že spouštěče, které vidí, vidíme i my:

• Fed a inflace: ropa je stále vysoko – pár dní jede nahoru, pár dní dolů – a problém s inflací nemusí Fedu umožnit rychle snižovat sazby. To by mohl být problém velmi podobný roku 1987.
• Margin a valuace: páka, kterou jsme rozebrali, a potenciálně vyšší valuace některých akcií, ale ne všech.
• Sezónnost: srpen a září nebývají nejsilnější.
• Midterm rok: v polovině prezidentského cyklu probíhají volby do Kongresu a před nimi typicky dochází k prodejům.

To všechno můžou být mechanismy, které čekají v pozadí a mohou takové výprodeje spustit. Důležité je ale vědět, že v roce 1987 byl sice obrovský propad, ale trh během dvou dnů smazal myslím nějakých 57 % propadu a během roku a půl se vrátil na absolutně nové vrcholy. Co to znamená v překladu? Pokud jste dlouhodobí investoři s výhledem delším než rok, je to v podstatě příležitost, protože se to děje kvůli mechanickým věcem. Nejde o změnu fundamentů, ale o to, jak fungují fondy a kolik páky je v trhu. Pro mě jako dlouhodobějšího investora to znamená, že pokud se vyprodají i akcie, které sleduji a mám v portfoliu, můžu na nich navýšit pozici.

Ještě jsem neřekl jednu věc, hlavně pro ty, kdo jste noví: investování je velmi rizikové. Všechno, co tu probírám, je pouze pro edukativní účely – ukazuji vám, co sám sleduji, abychom se v trhu lépe zorientovali. Nic z toho, ani od Michaela Burryho, ani ode mě, neberte jako finanční doporučení. Shortování je velmi těžké a velmi těžko se časuje. Jak se říká, víc lidí prodělalo shortováním trhu než samotným krachem nebo pullbackem – trh i skvělé akcie jsou pak v dlouhodobém horizontu zase výš.

Burrymu nahrává ještě to, že Bank of America zveřejnila svůj Bull & Bear indikátor, který skočil na 9,7, prakticky nejvýš od roku 2020. Podle Bank of America jsme tedy v extrémně býčí náladě. Já to používám jako kontrariánský indikátor – akcie chci kupovat, když je indikátor úplně na druhé straně, v extrémně medvědí náladě. Tohle plus páka plus to, co zmiňuje Michael Burry, beru jako fakta. Pokud něco rychlého nastane, víme, čím to je, ale nemůžeme to automaticky přeložit tak, že firmy, které máme v portfoliu, jsou najednou špatné a jejich byznys se hroutí.

Berkshire po 3,5 letech čistě nakupuje akcie

Proti tomu teď postavme Warrena Buffetta – tedy už ne Buffetta, protože víme, že Berkshire vede Greg Abel. Berkshire je po 3,5 letech v čistém nákupu akcí. Zatímco Michael Burry shortuje trh a kupuje put opce, Berkshire v sobotu oznámilo provozní zisk nějakých 13 miliard dolarů (+16 %), buybacky za 4,5 miliardy dolarů ve druhém kvartálu a dalších více než 3,3 miliardy dolarů v červenci.

Mimochodem, pokud jste nečetli Buffettovy dopisy investorům, je v nich spousta hodnoty. Včera jsem si znovu pročetl, co psal v letech 1998 až 2001, protože mě zajímalo, jaký měl pohled na trh – spousta lidí totiž dnešní trh přirovnává k dotcom bublině roku 2000. A rok, o kterém mluví Burry, nevedl do situace jako hypoteční krize v roce 2008, kdy opravdu došlo ke globálnímu problému a recesi a trh padal hodně dolů. Rok 2008 jsem sám prožil – myslím, že jsem jeden z mála influencerů, kteří přežili rok 2008 a stále žijí, což je fajn. Dnes se tomu směji, protože jsem tehdy obchodoval se strašně malým kapitálem oproti tomu, který spravuji dnes. Ale žádná sranda to není. Když vám S&P padá o 55 %, je to velmi nepříjemné, protože individuální akcie padají o 70, 80, 90 %.

Warren Buffett říkal, že buybacky jsou dobré pouze v případě, kdy se společnost obchoduje výrazně pod svou férovou hodnotou, a že je nebude dělat, pokud nezjistí, že peníze nemůžou použít na lepší investice, nebo pokud neuvidí Berkshire obchodovat výrazně pod férovou hodnotou. Pokud tedy Berkshire dodržuje princip, o kterém Buffett mluvil v několika dopisech, a dělá takhle velké buybacky, vidí svou firmu jako velmi podhodnocenou. A vidíme, že akcie Berkshire začíná taky růst.

Kromě toho je tu téměř 20 miliard dolarů čistých nákupů akcí. Doteď Berkshire akcie prodávalo – nějaké sice koupilo, ale prodeje převážily – a to po dobu nějakých 14 čtvrtletí, tedy zhruba 3,5 roku. Teď je konečně v čistém nákupu. Ještě nezveřejnili 13F, takže přesně nevíme, jaké společnosti, ale z reportu víme, že přidali 10 miliard dolarů do Alphabetu. Berkshire tedy přidává do Googlu – respektive Greg Abel, ale Warren Buffett v posledním rozhovoru řekl, že investici do Googlu inicioval on. Hotovost klesla na nějakých 364,7 miliardy dolarů, což je pořád šílenost, ale klesá. Když jsem v rychlosti propočítal, jak velká to může být pozice v jejich akciovém portfoliu, po navýšení by to vycházelo skoro na 10 %, což není vůbec málo. Z celkových aktiv, která jsou myslím okolo 1,2 bilionu, představuje Google jen nějakých 2,5 %, ale v akciovém portfoliu se stává zásadní pozicí.

Google měl po earnings propad – trochu vyděsil trh, když řekl, že capex bude ještě navyšovat a přesně neví o kolik. Přišel výprodej, pak vzestup a teď se znovu trochu vyprodává. Je vidět, že Berkshire je ochotné za tyto ceny Google nakupovat, takže musí vidět férovou hodnotu o dost výš, než je teď cena.

Burry vs. Buffett: rozdílné časové rámce

To máme jako protiargument vůči Michaelu Burrymu. Začínající investor ale může udělat chybu v tom, že si splete časové rámce. Když si v médiích přečtete jen nadpis „Michael Burry vidí krizi jako v roce 87“, většina lidí ani nebude vědět, co se v roce 1987 sakra dělo – že to nebyla krize jako rok 2008 nebo dotcom bublina. Vidí jen nadpis: krach 87, všechno půjde dolů. A teď si vezměte Berkshire, které po 3,5 letech konečně nakupuje akcie, zatímco Michael Burry říká fakta, která tam opravdu jsou. Může se to stát, nevíme kdy. Možná se to nestane, možná to přijde o dost později, než si sám dovede představit.

Neznáme ani velikost jeho pozic vůči celkovému jmění. Může spekulovat a kupovat put opce, ale jestli představují 2, 3, 5 nebo 10 % jeho jmění, to přinejmenším já nevím. Důležité je rozlišit timeframe. Vydělat může každý z nich – to je realita. Michael Burry může vydělat, pokud přijde razantní výprodej. Berkshire může do Googlu ještě přidat a nakonec vydělat taky. To je krása trhu: záleží na tom, jaký přístup si zvolíte, a vydělávat může hodně přístupů. Berkshire má dlouhodobý přístup, Michael Burry úplně obrácený, s daleko kratším timeframem.

Pojistky na burze a délka býčích trhů

Mimochodem, oproti roku 1987 se trhy posunuly i technicky. Máme brzdy (circuit breakers), které tehdy nebyly. Pokud S&P dnes spadne o 7 %, obchodování se zastaví, při −13 % se zastaví znovu a při −20 % se obchoduje až následující den. To neznamená, že se propad nemůže stát, jen se odsouvá dál nebo na další den. Viděl jsem, že Burry na X reagoval na komentáře, které mu to připomínaly. Může to trochu zpomalit psychiku, ale otázka je, jestli pod shopy a volatility fondy nebudou nucené udělat výstup v nejbližší možný čas po brzdě. Nechci jít moc do hloubky, ale trhy jsou dnes daleko efektivnější a Fed bude reagovat daleko dříve a je schopný dodávat do trhů likviditu. Ve Spojených státech drží svoje jmění v akciích myslím 80 % lidí, takže Fed ani Spojené státy nebudou chtít dopustit razantní krizi, která by zasáhla úspory jejich občanů.

Je dobré si připomenout, že býčí trhy mohou být opravdu velmi dlouhé. Jasně, černé pondělí jako v roce 1987 se může zopakovat. Od posledního medvědího trhu v roce 2022 jsme ale skoro čtyři roky, tedy skoro čtvrtý rok v novém býčím trhu. Za posledních 50 let všechny býčí trhy, které přežily třetí rok, vydržely nejméně pět let: například od srpna 1987, pak další pětiletý z roku 2007, dále 6,2 roku, dokonce 11 let, a jeden trval 12,3 roku. Býčí trhy trvají mnohem déle než medvědí, a proto je snazší vydělat peníze v dlouhodobém horizontu. Pokud vybereme skvělé firmy a dáme tomu čas, máme daleko větší pravděpodobnost úspěchu. Medvědí trhy jsou rychlé a nepříjemné, ale většinou netrvají dlouho.

Statistiky: silný kvartál a nové vrcholy

Další zajímavá statistika: jak se dařilo akciím od roku 1950, když po negativním kvartálu následoval kvartál s více než +10 %. Přesně to se teď děje – první kvartál byl −4,6 % a druhý skoro +15 %. Takových situací bylo od roku 1950 jen 17. V následujícím, tedy třetím kvartálu skončila negativně jediná, v roce 2001, a to jen −0,1 %, všechny ostatní byly plusové. A třetí a čtvrtý kvartál dohromady, tedy do konce roku, byly negativní jen ve dvou situacích ze 17. To je na S&P poměrně silná statistika.

A protože je S&P na absolutně novém vrcholu po breaku, je vidět, že momentum je celkově pozitivní i pro akcie. Negativní byly roky 2007 (hypoteční krize) a 2018–2019, ale ve všech ostatních případech po průrazu na nový vrchol S&P 500 o šest měsíců později dál rostlo – například v roce 2025 přidalo ještě nějakých 12 %. Statistika mi říká, že momentum má většinou nějakou setrvačnost a ještě chvíli pokračuje.

K tomu přidám statistiku od Goldman Sachs, který odhaduje, že velký obrat ve free cash flow hyperscalerů přijde někdy v roce 2027 až koncem roku 2028. Proč je to důležité? Je to další argument pro potenciální růst, protože hlavní indexy, Nasdaq i S&P, jsou převážně složené z hyperscalerů jako Amazon, Google, Meta, Microsoft a další. Trh je pořád trochu vystrašený z negativního nebo výrazně nižšího free cash flow některých z nich, jak investují do budování infrastruktury, takže se propadly nebo se drží nízko a valuace jsou levné. Mnoho z nich se už ale odrazilo a očekává se, že free cash flow v letech 2028, 2029 a 2030 prakticky exploduje. Pokud to přijde, bude to mít velkou sílu držet indexy vysoko. Je to samozřejmě pořád otazník a jen jejich odhad, ale pokud to přijde, vytvoří si tyto firmy velmi velký příkop.

Týden na trzích v číslech

Pojďme na zásadní věci tohoto týdne. Nasdaq za týden připsal 5 %, S&P 3,5 %, Russell nějakých 3,5 % a Dow Jones 2,9 %. Velmi silný týden. Russell je od začátku roku +22 %, tedy před Nasdaqem, který je „pouhých“ +14,8 % – i to je ale na půl roku extrémně silné. S&P je +13,3 % a Dow Jones nějakých +12,4 %. Je super, že táhnou i malé společnosti, je to daleko zdravější trh.

Technologie zažily nejlepší týden – technologický sektor vyskočil o nějakých 7,1 % a Philadelphia Semiconductor Index dokonce o 9 %, protože tam došlo k odpákování. Uvidíme, jestli sektor půjde rovnou na nový vrchol, nebo to byla jen short covering rally a budou následovat další výprodeje. To musíme pozorovat.

Šíře trhu: 72 % akcí v S&P se obchoduje nad 200denním klouzavým průměrem, což je super a trh je silný. Vzestup se neděje jen na pár akciích s velkým tržním kapitálem, rostou i ostatní. V klubu ale sledujeme vyznačené úrovně – jakmile se to dostane k 80 nebo 90 %, platí zase to, co zmiňuje Michael Burry: pokud jsem poslední medvěd, všichni mají nakoupeno. Když se všechny akcie obchodují nad 200denním průměrem, už není moc kam růst a šup, jde to zpátky dolů. Příliš vysoké procento akcí nad 200denním průměrem tak může značit potenciální vrchol před oslabením.

Trh práce: špatná zpráva je dobrá pro akcie

Hlavní zprávou týdne je, že Spojené státy v červenci ztratily 23 000 pracovních míst. To byl obrovský obrat, protože trh čekal nějakých 80 000 nových míst. Navíc byly květen a červen dohromady revidovány o dalších 103 000 míst dolů. Proč se u toho směji a proč to vnímám jako dobré? Ta špatná zpráva je pozitivní pro akcie, protože trochu uvolňuje ruce Fedu – nebude mít takový problém se snižováním úrokových sazeb, nebo spíš nebude muset sazby zvyšovat. Negativní zpráva pro ekonomiku a pracovní místa je tedy pozitivní pro akcie.

Pokles nezaměstnanosti na 4,1 % není tak pozitivní, jak může na první pohled vypadat. Pro stát a ekonomiku je to obecně super, ale pro akcie je to protichůdné s předchozí informací. Důležité je, že nezaměstnanost klesla ze 4,2 na 4,1 % proto, že 264 000 lidí odešlo z pracovní síly. Participace je 61,4 %, nejníž od února 2021.

Trh okamžitě snížil pravděpodobnost dalšího zvýšení sazeb, a to je pozitivní. Proto si myslím, že jsme ke konci týdne viděli rebound. Pravděpodobnost zářijového zvýšení sazeb byla před týdnem nějakých 67 %, před payrolls v pátek 55 % a po nich 44 %. To je výrazný pokles a s tím klesly výnosy z dluhopisů. Desetileté zavřely na nějakých 4,6 % a třicetileté někde na 5,2 %. To je stále vysoko, ale došlo k oslabení, a to je pro akcie pozitivní, protože to tolik nezdražuje peníze a netlačí na valuace. Když výnosy jdou nahoru, je to pro akcie negativní, když jdou dolů, pomáhá to obzvlášť růstovým technologickým a menším firmám.

Ekonomika: PMI v expanzi

Důležitá data jsme dostali i z ekonomiky. Manufacturing PMI bylo 55,6. Je dobré si pamatovat, že chceme hodnotu nad 50 – nad 50 jsme v expanzi, pod 50 je to špatné a můžeme mít strach o ekonomiku. Services PMI je velmi důležité, protože služby dnes tvoří myslím 75 % celé ekonomiky. Dřív to bylo jinak. Vyšlo 54,1, což je taky super a v expanzi. Manufacturing 55,6 oproti 53,3 v červnu je navíc nejvyšší hodnota od května 2022, což je velmi pozitivní – ekonomika vypadá, že je dost silná.

Palantir, AMD a přeplněný AI obchod

Měli jsme čísla od Palantiru, který ukázal, že je v AI růstu velmi silný, a posílil o nějakých 30 %. Je to velmi oblíbená akcie u retailu, takže tu byl obrovský posun nahoru. Ne všechno ale dopadlo dobře – třeba AMD. Přestože výsledky byly dobré, narativ kolem toho podle mě začíná být dost obtížný, ať je to Micron, AMD, Nvidia nebo úložiště jako Samsung či SK Hynix. Nenechal bych se zradit tím, že na úložištích jsou P/E ratia velmi nízká. To se typicky děje ke konci cyklů a je vidět, že potenciálně přichází daleko větší nabídka. Můžeme rozporovat, jak daleko v budoucnosti, ale myslím si, že po velkém vzestupu se trh posunul do fáze, kdy tezi zná každý – zná ji vaše babička i děda. Všichni vědí, že jsou potřeba čipy a úložiště a že tu je umělá inteligence. Budoucnost, kdy by toho bylo potřeba méně, si těžko dovedeme představit.

Ale jak jsme probírali minule, i u železnic bylo jasné, že bude potřeba kilometry a kilometry nových tratí. Přesto se to může přeinvestovat a investorům to nemusí přinést značné výdělky, kolikrát v tom můžou i zahučet. To, že se automaticky zvětší trh, neznamená, že na tom zbohatnou investoři. Otázka je, kde je balanc a jaká bude budoucnost. Čím víc to studuji, tím víc to já za sebe hážu do toho, čemu Warren Buffett říká „too hard pile“ – do chlívečku, kde je to příliš těžké odhadnout.

Budoucí investice záleží vždycky jen na třech věcech: kolik peněz nám vygeneruje, kdy ty peníze přijdou a jak jisté je, že přijdou. Ta třetí věc je tady podle mě hrozně obtížná – odhadnout, jak jisté je, že se trh zvětší. Je všem jasné, že robotů a počítačů, které budou potřebovat umělou inteligenci, bude daleko víc než lidí, takže všeho budeme potřebovat mnohem víc. V dlouhodobém horizontu je to jasné, ale v krátkodobém a střednědobém je to daleko obtížnější a hrozně těžké je zorientovat se v časovém rámci – co je vlastně dlouhodobé a co krátkodobé. Výhodu v tom může najít člověk, který má do sektoru opravdu větší vhled. Jak ale říká Warren Buffett, chceme velkou jistotu budoucích peněžních toků, musíme si umět představit, že přijdou, a odhadnout zhruba kdy. Tento sektor se mění extrémně rychle a to investorům dělá velký problém. Vidíme, co způsobila AI: software potrestaný dolů, čipy chvíli nahoru, teď v konsolidaci. Svět se tam mění tak rychle, že odhadnout jistotu budoucích peněžních toků je hrozně komplikované.

Jako investor bych za to chtěl dostat velkou asymetrii – být hodně zaplacený a vidět férovou hodnotu z budoucích toků značně výš, než je teď. To si u těchto akcí představuji hrozně obtížně. Je dobré si uvědomit, že nemusíme hrát úplně všechno a nemusíme být tam, kde jsou všichni. Nezapomínejme, že v silných býčích trzích, kdy něco letí nahoru a lidé jsou ochotní to koupit téměř za jakoukoliv cenu, vydělají i lidé, kteří o tom nevědí vůbec nic, a mohou mít pocit, že když vydělali, tak o tom něco vědí. To je těžké u sebe zpozorovat. Nebát se dát spoustu akcí do chlívečku „příliš složité“ je podle mě dobrá věc, nad kterou stojí za to se zamyslet.

SpaceX: divočina po uvolnění akcií

SpaceX mimochodem předvedlo dost velkou divočinu. Přišel velký výprodej a zajímavé je, že po uvolnění nějakých 911 milionů kusů akcií, kdy se free float rapidně zvyšuje, naopak přichází vzestup. Investoři se tedy na nové uvolňování akcií připravili dost pesimisticky. SpaceX mělo velmi dobré earnings a k tomu evidentně velmi pesimistickou přípravu na uvolnění akcií. Je to ale divoké zvíře.

Výsledková sezóna: zisky rostou rychleji než ceny

Důležitá je výsledková sezóna, u které chvíli zůstaneme, protože už máme za sebou nějakých 88 % firem z S&P 500. Od konce června S&P vzrostlo skoro o 3 %, ale forward 12měsíční EPS vzrostlo skoro o 5 %. Zisky tedy rostou rychleji než cena S&P 500. To je dobré – kdyby tomu tak nebylo a S&P rostlo na nový vrchol, znamenalo by to, že růst je daný jen tím, že investoři jsou ochotní platit za balík akcí vyšší násobky. To se teď neděje. Kdo jste tu byli minulou neděli, mluvili jsme o tom, že S&P se stalo levnějším, aniž by kleslo, protože earnings byly silnější a silnější a P/E se snižovalo. P/E se teď drží kolem 20, a i když je S&P na novém vrcholu, nestalo se dražším, protože zisky jedou nahoru rychleji. To je z mého pohledu to, co drží trhy nad vodou.

Headline růst zisků za druhý kvartál o 50 % je silně zkreslený investicemi do AI firem, které zaúčtovaly Alphabet a Amazon – to musíme odečíst. I po odečtení ale firmy překonaly odhady, a to je důležité:

• EPS: odhady překonalo 86 % firem oproti pětiletému průměru 78 %. Úžasné.
• Tržby: odhady překonalo 76 % firem oproti pětiletému průměru 70 %.
• Agregovaně: vykázané EPS jsou 29,2 % nad očekáváním a tržby 3,2 % nad očekáváním. Extrémně silná earnings sezóna.
• Skutečný růst: headline 50,4 % není skutečný provozní růst. Bez Alphabetu a Amazonu je reálné číslo 32 %, což je stále nad očekáváním. A nejdůležitější ukazatel je, že očekávání rostou výš a výš.
• Růst tržeb: potvrzuje, že růst není účetní iluze dohnaná buybacky a účetními věcmi – prodává se zkrátka víc. Očekávaný růst tržeb S&P 500 za druhý kvartál je teď nějakých 15 %, koncem června to bylo 12 % a koncem března 9,5 %. Meziročně rostly tržby všem 11 sektorům, některým dvouciferně – nejvíc energetice, informačním technologiím a komunikačním službám.
• Marže: překvapivě nejpozitivnější část výsledků. Headline čistá marže S&P 500 je skoro 17 % oproti 14,8 % v prvním kvartálu. I to je ale zkreslené účetními věcmi Googlu a Amazonu – očištěná marže je 15 %, což je pořád super: v prvním kvartálu 14,8 %, před rokem 12,9 % a pětiletý průměr 12,4 %.

Může S&P 500 dál růst takovým tempem?

Pokud někoho slyšíte říkat, že S&P 500 nemůže růst takovým tempem: ano, průměr v posledních letech je myslím nějakých 15 %, což je extrém a výrazně nad dlouhodobým průměrem 10 %. Na druhou stranu, když se podíváte na tato fakta, ten růst je obhájený. Firmy vydělávají víc peněz rychleji a efektivněji a zvedají se jim marže. A čím víc bude přicházet AI, tím těžší je představit si opak, že by marže klesala, protože firmy budou podnikat efektivněji. To by vůbec nedávalo smysl.

Myslím si, že je blbost, když někdo srovnává, že dlouhodobý průměr je 10 %, teď je 15 %, a takhle to nemůže růst. Jasně, nebude to lineární, to nikdy není, vždycky se bavíme o průměrech. Dlouhodobý průměr za posledních několik desítek let ale nemůžeme úplně brát, protože tehdy nebyla AI a globalizace nebyla na takové úrovni. Dnes si sami můžete spustit internetový obchod nebo stránku, přeložit ji do 150 jazyků a během velmi krátké chvíle prodávat služby či zboží do celého světa. To dřív, v době, ze které počítáme průměr 10 %, nebylo možné.

Spousta lidí také říká, že v S&P jsou firmy ze Spojených států. To je blbost – většina firem v S&P jsou globální firmy, které prodávají po celém světě. Firmy jako Google nebo Amazon mají hromady dceřiných firem, jsou to chobotnice, krakatice, tak propletené a diverzifikované, že i když index táhne pár firem, které tvoří gró kapitalizačně váženého indexu, každá z nich je velmi diverzifikovaná. Není to firma, která prodává jen kabely a nic jiného nedělá. Proto si z toho, co mám nastudované, vůbec netroufám říct, že pasivní investování nebude fungovat nebo že S&P nemůže růst tímto tempem dál. Historická data říkají, že by to mělo zpomalit, ale když přidáme změnu, která tu je, je to daleko komplikovanější usoudit.

A proč se tím vůbec zabývat, když gró mého investování – a investičního klubu – není kupovat S&P 500 za jakoukoliv cenu? Nedovedu si představit kupovat S&P 500 na těchto úrovních. Vybírám individuální společnosti, které jsou kvalitní, dávají mi smysl a mají asymetrii pohybu. Pak si nemusím lámat hlavu, jestli to bude dávat smysl. Nemusíme zkrátka dělat všechno, to je výhoda investování.

Výhled firem a odhady dál rostou

Guidance, tedy výhled firem, zatím nepotvrzuje blížící se propad zisků – firmy dávají lepší guidance. Analytici nyní čekají růst EPS za třetí kvartál 2026 o nějakých 27,5 %, za celý rok 2026 o 30 % a za rok 2027 o 13,6 %. A vůbec nejdůležitější: během července odhad EPS za třetí kvartál vzrostl o 0,3 %. Představte si, že analytici se dívají na výsledky, poslouchají earnings cally a firmy dávají guidance lepší, než je desetiletý průměr – negativní guidance má nyní jen 33 % firem, desetiletý průměr je 60 % a pětiletý 58 %. Jsme v extrémně silném earnings kvartálu, jaký se v historii jen tak neobjevuje. A odhady se v jeho průběhu ještě zvyšují, což není vůbec běžné – průměr za posledních pět let je pokles odhadů během prvního měsíce kvartálu přibližně o 1 %. Typicky se tedy snižují, teď se děje opak.

Přestože je tu spousta hrozeb, o kterých jsme mluvili na začátku a o kterých mluví Michael Burry – spíš mechanických věcí v trhu, přelidněného AI obchodu, viděli jsme fond Leopolda – a ty mohou trh rychle poslat dolů a umocnit propady, fundamentálně jsou firmy velmi zdravé.

Ne všechny výsledky byly odměněny. AppLovin, Datadog a The Trade Desk, pokud je někdo sledujete, se propadly o nějakých 20 %. Reklamě se moc nedaří, ale vypadá to jako sektorový výprodej na všech těchto typech firem. Naopak Microchip, Airbnb a Atlassian (zase ze softwarového sektoru) přidaly 35 %, 17 % a 14 %. Airbnb nám ukazuje, že turismus a cestování fungují velmi dobře.

Ropa a Írán

Ropa WTI je někde okolo 77 dolarů – po výstřelu na 93 se propadla zpátky na nějakých 74 a udělala malý pohyb na 77. Brent je na 82 – po výstřelu na 102 zpátky na 78 a teď 82. Pořád tam tedy nějaká prémie je, nejsme na úrovních před konfliktem v Íránu, a trh si ji logicky udržuje. To je negativní, protože ropa hodně ovlivňuje inflaci. Minulý měsíc, kdy byla ropa zrovna dole, vypadala data najednou dost dobře. Pak ropa zase vyletí a data se můžou rychle změnit. Je důležité, aby to rychle odešlo, jinak to může prosáknout hlouběji do ekonomiky – a toho se báli i někteří představitelé Fedu, kteří teď chtěli zvyšovat sazby, což předtím nebylo.

Prezident Trump v pátek řekl, že věří, že válka s Íránem brzy skončí, takže trh momentálně obchoduje spíš naději na dohodu než samotnou válku. Ale Trumpa známe – nevíme, co řekne a co se stane. Každopádně potřebujeme, aby ropa šla dolů, pak je to pozitivní pro akcie, i když logicky ne pro energetické a ropné firmy.

USA a Japonsko intervenovaly na jenu: riziko carry tradu

O této věci jsem psal dost podrobný článek do investičního klubu – kdo tam jste a ještě jste ho nečetli, přečtěte si ho, protože je to důležité. V rychlosti: USA a Japonsko poprvé od roku 2011 společně intervenovaly na jenu. Japonsko má velký vliv na naše investice, pokud investujeme ve Spojených státech. Dlouho drželo úrokové sazby na nule, takže jste si mohli za nic půjčit jeny, koupit dolary a dát peníze do dluhopisů nebo akcií, kde dostanete nějaký výnos – to je carry trade, půjčovat si levné peníze a vydělávat na výnosech.

Pokud jste sledovali USD/JPY, jen začal strašně oslabovat – dolar vůči jenu jde nahoru a dostal se až někam na 164, což je problém. Teď vidíte velký propad, protože Spojené státy spolu s Japonskem začaly nakupovat jeny, aby ho posílily. To může spustit mechanismus japonského carry tradu. Zažili jsme to myslím v srpnu 2024, kdy Japonsko zvýšilo sazby. Když se peníze zdraží, musíte zaplatit zpátky víc, než jste si půjčili a než jste počítali. Musíte tedy prodat například akcie ve Spojených státech, prodat dolar a koupit jen, abyste dluh splatili. To může spouštět další mechanické a velmi rychlé výprodeje. Podle mě si vybrali menší zlo a chtějí udělat snad kontrolovaný mechanismus tohoto carry tradu.

USA a Japonsko tedy společně nakupovaly jeny, aby zastavily jeho propad ze 40letého minima kolem 164. Japonsko mohlo podle Reuters použít téměř 60 miliard dolarů, americký plán počítal s nákupem jenu v rozsahu 5–10 miliard dolarů. Proč se k tomu Spojené státy přidávají? Japonsko je největším zahraničním držitelem amerických dluhopisů a Amerika nechce, aby je šlo prodávat, prodalo dolar a koupilo jen, aby posílilo svou měnu. Vytvořili navíc mechanismus, kdy Japonci můžou dát americké dluhopisy jako kolaterál, vzít si dolary, prodat je a koupit jeny. Jen po intervenci posílil přibližně o 4 %.

Pokud by Japonsko muselo prodávat treasuries, aby získalo dolary, mohlo by to tlačit americké výnosy nahoru. Když prodáváte dluhopisy, cena klesá a výnosy jdou nahoru – a vyšší výnosy tlačí na valuace všech akcií. Američané vědí, že to je pro akcie špatně, a to Spojené státy samozřejmě nechtějí.

Zlato, Bitcoin, dolar a clo na polysilikon

Díky slabému dolaru, horšímu jobs reportu a klesajícím výnosům mělo zlato velmi zajímavý týden – vyletělo myslím snad o 7 %. UBS současně zvýšila výhled a nyní očekává cenu zlata okolo 5 000 dolarů za unci v první polovině roku 2027, pokud by vás zajímal jejich pohled. Bitcoin se taky odrazil a dolarový index je někde na 99,6, takže dolar oslabil, což logicky pomáhá zlatu.

Trump nám otevřel další kapitolu obchodní války, tentokrát polysilikon, který je důležitý pro solární panely a část polovodičového řetězce. To může vyvíjet velký tlak na First Solar, pokud ho znáte, a pro dovozce to znamená vyšší ceny vstupů. Clo 15 % má začít platit od 4. prosince, takže konflikt stále probíhá.

Co sledovat příští týden

• Úterý: výsledky CoreWeave – perfektní test celého příběhu AI infrastruktury.
• Úterý až čtvrtek: velké aukce amerických dluhopisů. Treasury bude 11. 8. prodávat tříleté, 12. 8. desetileté a 13. 8. třicetileté dluhopisy. Chceme vidět silnou poptávku – pak mohou výnosy klesnout, a nižší výnosy jsou pozitivní pro akcie. Při slabé poptávce půjdou výnosy nahoru, protože dluhopisy se budou muset zatraktivnit, aby přilákaly poptávku, a to by vyvolalo tlak na technologické firmy s vysokou valuací. Je to hrozně těžké celé vybalancovat.
• Středa 12. srpna: CPI, hlavní a velmi důležitá událost týdne, ukazatel inflace u spotřebitele. Konsensus pro headline CPI je 3,4 % meziročně, pro jádrovou inflaci 2,5 % meziročně. Nejnepříjemnější scénář by byl slabý pracovní trh plus vyšší inflace – to je prostředí, kde Fed nemá jednoduché řešení. Potřebujeme tedy číslo nízké, ideálně pod konsensem.
• Středa 12. srpna: výsledky Cisco. Investoři budou sledovat, jestli byznys dál zrychluje a jestli se AI boom začíná šířit z GPU do sítí, Ethernetu a optických spojů. O tom se začíná hodně mluvit jako o zajímavém sektoru a trendu.
• Čtvrtek 13. srpna: po CPI přijde PPI. CPI říká, co platí spotřebitel, PPI ukazuje, jak rychle rostou náklady firmám – pokud je firmy nevstřebají, propíšou se ke spotřebitelům. Je to takový náhled o trošičku dopředu. Chceme, aby čísla nepřekvapila špatně, chceme nižší.
• Čtvrtek 13. srpna: Applied Materials (AMAT) zveřejní výsledky po zavření trhu – důležité z pohledu polovodičového cyklu.
• Pátek 14. srpna: americké maloobchodní tržby. Chceme vidět silnou kupní sílu.
• Celý týden: jako vždy Írán, Hormuz a ropa, která může s trhem hodně zamávat – prémie tam pořád nějaká je. V klubu budeme rozhodně sledovat potenciální carry trade, tedy jen a případné další intervence USA a Japonska, které jsou připravené pokračovat. U carry tradu není klíčové, že jen posílí, ale rychlost toho pohybu – pokud bude příliš velká, může to odstartovat právě odvíjení japonského carry tradu.

Dotazy z chatu: jsem long, nebo short?

To bylo všechno, co jsem chtěl projít. Podívám se na otázky – pokud to sledujete ze záznamu, klidně napište pod video, procházím to a čas od času na některé odpovím.

Otázka: Kovařík je short?

Ne, vůbec nejsem short, trhy teď neshortuji. Naopak jsme minulý týden v klubu i na swingových účtech dost agresivně vstupovali do long pozic. Své investiční portfolio držím, takže jsem long, ale je dost diverzifikované a nekorelované – spousta akcí, které tam mám, není ani v S&P 500, ani v Nasdaqu.

Co s 17% poklesem v midterm roce?

Otázka: Jak to bude se 17% poklesem S&P 500 letos?

To je další statistika, která vychází z voleb do Kongresu, které mají být začátkem listopadu. Říká, že v průměru, když k těmto volbám docházelo, se S&P propadlo o 17 %. Pokud jste ale poslouchali pozorně, nefunguje to jako hodinky a nic není garantované. Jediné garantované věci jsou smrt a daně, všechno ostatní je pravděpodobnost. Je důležité vždycky rozlišit nadpis a opravdu to dokoukat do konce a poslechnout si, co to vlastně říká. Kdo jste u mě v investičním klubu, víte, že přestože všechny tyto statistiky sledujeme, já kupuji akcie. Minulý týden jsem nakoupil dost akcí a využívali jsme propadu, kdy docházelo k odpákování na technologiích – přestože vím, že tyto průměry existují, a přestože fakta, která rozebírá Michael Burry, tam jsou. Ale podívejte, Berkshire jde a kupuje Google.

Jde o to rozlišit časový horizont, své portfolio a své možnosti. Každý měsíc mi přicházejí nové peníze, které můžu investovat, a mám vytvořený mechanismus, který mi je jasným procentem rozděluje – kolik do jakých strategií a jaké procento tvoří hotovostní základnu pro výjimečné příležitosti. Pokud se statistika naplní a S&P se vyprodá o 17 %, jsem na to připravený. Vezmu hotovost, kterou si celé roky průběžně odkládám na výjimečné příležitosti, protože pád S&P o 17 % je velmi výjimečná situace, která nenastává tak často. Teď myslím měl Nasdaq pokles o 11 %, což přichází v průměru zhruba jednou za rok, možná za rok a čtvrt – i toho jsem chtěl využít a vzal jsem na to hotovost.

Neberu to tedy jako hrozby. Jsou to fakta, ale víme, že pokud se stanou, jsou to ve většině případů přechodné věci. Trvalým problémem se to stane, až když se ekonomika kvůli propadu vrhne do problému na delší dobu. Každá potenciální krize má úplně jiné důvody. V dotcom bublině byly akcie vyhnané šíleně nahoru – Nasdaq posílil snad o víc než 100 % za jeden rok. Od takové bubliny jsme podle mě extrémně daleko a vůbec se tu nedá hovořit o dotcom bublině. Ani Michael Burry nemluví tolik o dotcom bublině jako o roce 1987, kdy šlo spíš o flash, o černé pondělí, a přirovnává to k tomu, jak dnes fungují fondy. Sám říká, že je obtížné to načasovat. A pro dlouhodobé investory to bude, pokud to přijde, příležitost.

Jaký je na to recept, jak to dělám já? Velmi podobně jako Warren Buffett. Pokud teď něco dává smysl a mám na to hotovost, nakoupím, a část hotovosti si vždycky odložím na výjimečné situace. Berkshire nakoupilo Google a stále má hotovost – pokud přijde krach, jak říká Michael Burry, nebo pokles o 17 %, jak říká statistika midterm let, je na to připravené. Zásadní je pro nás zhodnotit individuální firmy v portfoliu – jestli se jim mění fundament a struktura byznysu. Pokud ne, je to příležitost. Pokud ano, musíme to přehodnotit a případně peníze přesunout.

The Trade Desk, Meta a Microsoft

Otázka: Co The Trade Desk?

The Trade Desk nemám úplně nastudovaný do hloubky a nemám ho v portfoliu, ale vím, že tam byly obrovské nákupy insiderů, což je zajímavá věc sama o sobě. Když insideři vidí příležitost a kupují za svoje peníze na trhu, je to něco, co u investic rád vidím.

Otázka: Jaký je tvůj názor na Metu?

Metu vidím stále jako velmi podhodnocenou. Moje férová hodnota je někde okolo 1 000 dolarů, takže si myslím, že Meta bude následovat hyperscalery zpátky nahoru – podle mě je to otázka času. Viděli jsme odhady od Goldmanu, podle kterých by se u hyperscalerů v roce 2027 až koncem roku 2028 měl výrazně zvednout volný peněžní tok, a pokud se to stane, poslalo by to tyto firmy dost nahoru. My jako investoři si ale musíme umět představit budoucnost a investovat v přítomnosti – investujeme třeba do hyperscalerů a Mety teď, když je trh trestá, protože budoucnost vidíme jinak.

A zase záleží jen na třech věcech: kolik volných peněžních toků Meta nakonec vygeneruje, v jakém časovém horizontu – proto jsem rozebíral odhady Goldmanu – a jak moc je to jisté. To je vždycky ta nejtěžší otázka. Představit si čísla, propočítat je a zdiskontovat sazbou, protože peníze v budoucnu mají nižší hodnotu než dnes, není tak těžké. Těžší je zjistit, jak jisté je, že přijdou. Proto mám většinu peněz alokovaných ve firmách, kde je pro mě velmi snadné tu jistotu odhadnout a je dobře viditelná do budoucna. Proto měl i Warren Buffett dlouho problém investovat do technologických firem a moc do nich neinvestuje – prostředí se mění tak rychle, že je velmi obtížné odhadovat jistotu budoucích toků. A podle mě to začíná být velmi těžká věc u čipů, úložišť a podobných společností.

Otázka: Microsoft může jít nahoru?

Takové predikce jsou úplně zbytečné. V jakém časovém horizontu – za týden, za pět dní, nebo za pět let? Z mého pohledu tam momentum je, evidentně došlo k přecenění a Microsoft je podle mě v trajektorii. Musí se ale prokázat, že volné peněžní toky byly dobře investované. Když se to prokáže, jasně že půjde nahoru, protože si vytvořil mnohem větší příkop, než měl.

Kolikrát Burry předpovídal krach?

Otázka: Kolikrát Michael Burry předvídal krach?

Hodněkrát, ale hodněkrát to taky trefil. Myslím si, že je pro nás velmi těžké vůbec ohodnotit, kolik na tom nakonec vydělal nebo prodělal, protože jeho obchody jsou dost komplikované, některé dost krátké, a často je schopen z kvartálu na kvartál úplně překopat portfolio. Myslím si ale, že když to trefí, dokáže vydělat exponenciálně víc, než ztratí v obdobích, kdy to netrefí. Pro většinu retailu je ale tento styl obchodování extrémně náročný.

Doufám, že dnes vyznělo, jak se rozumně dívat na tyto informace – a to je důvod, proč jsem to chtěl rozebrat. Spousta lidí může být z takové zprávy a nadpisu vystrašená a hned si myslí, že přijde krach. Pokud to ale rozeberete do hloubky a podíváte se, co doopravdy říká, k čemu to přirovnává a co se tam děje, přeložíte si to k tomu, co to pro vás znamená v dlouhodobém horizontu. Pokud investujete do akcí dlouhodobě, tak i kdyby se naplnilo to, co říká Burry, je to vlastně dar, protože to posune ceny níž kvůli mechanickým věcem – kvůli likviditě, nastaveným pod shopům, volatility strategiím a podobně, které budou nuceně prodávat. A on to soustředí hlavně na zalidněný AI sektor. Charakteristiky dotcomu tam ale úplně nevidím. Poslední dny jsem četl Buffettovy dopisy z těch let – tehdy to byl daleko větší extrém a hlavně tehdejší společnosti nevydělávaly peníze. Dnes je firmy, které táhnou indexy, vydělávají a valuace, obzvlášť hyperscalerů, nejsou z mého pohledu vůbec nafouknuté.

SpaceX: příliš složité

Otázka: Je nějaká reálná šance, že se SpaceX bude dařit?

Myslím si, že ta šance tam rozhodně může být. Sázet proti Muskovi se typicky moc nevyplácí. Kupovat ale firmu za takový násobek obratu, jaký byl při IPO, je extrém. Pro mě je SpaceX v „too hard pile“, prostě příliš složité. Myslím si, že pro většinu investorů, a obzvlášť pokud si kladete takovou otázku, je to příliš složité na to to rozlousknout. Jediné, co mi tam jako investorovi dává smysl, je vzít omezený kapitál, o který si dovedu představit, že přijdu navždy, a ten tam investovat. A celá teze je: věřím Elonu Muskovi. Tím to končí. Za tyto ceny si jinou tezi nedovedu představit, protože se musí stát velké věci. Vesmír velké věci otvírá a dovedeme si představit spoustu scénářů, což je hrozně lákavé, ale myslím si, že na trhu existují mnohem snazší věci, do kterých investovat.

V jaké fázi cyklu jsme: SaaS, energie, Constellation Software

Otázka: V jaké fázi cyklu jsme? Vyplatí se akcie těžařů mědi a lithia, výrobců energie, nebo raději SaaS?

Myslím si, že jsme ve fázi cyklu, kdy si nedovedu představit, že by technologie umřely nebo že by se jim nedařilo. Jsme v technologické éře, AI je reálná a je to budoucnost. Jsem fanoušek SaaS a mám například investici v Constellation Software, což mi přijde jako skvělá firma. Mimochodem teď docela dost posílila – CSU vystřelilo někam na 3 200, a když jsme o tom mluvili před pár dny, obchodovalo se okolo 2 500–2 600, když jsem ho poprvé zmiňoval, tak ještě níž. Mám tam docela značnou sumu zainvestovanou na dlouhou dobu, neberu to krátkodobě.

SaaS tedy výběrově, plošně to říct nedokážu. Myslím si, že spousta firem v tomto sektoru bude mít opravdu problémy a u některých se ukáže, že strach byl zbytečný. Vyhodnotil jsem – a můžu se mýlit – že Constellation Software je v té kategorii, kde se trh podle mě mýlí. Energie si myslím můžou dávat smysl a část portfolia v energiích v klubu máme. Hyperscaleři můžou dávat smysl, i když se už výrazně pohnuli. Dobrá lekce z toho je, že pokud jsou firmy ve slevě, ve většině případů tam nejsou navždy. Často je to jen přechodná doba, kdy nám trh dává možnost akcie nakoupit. Dlouho se nemusí nic dít a pak se během chvilky odehraje hrozně moc.

Stále si myslím, že jsme v cyklu, kdy se to trochu zlepšuje, ale minulý týden se trh podle mě nemohl úplně rozhodnout. U x firem kolem AI je trh pořád hodně nerozhodný, ale někde už k přeceňování dochází – hyperscaleři jsou teď v trendu a po earnings výrazně posílili. Je to dost výběrový trh, kde se dají najít příležitosti, a člověk musí koukat tam, kde nejsou úplně všichni. Pro mě je celý AI trade kolem čipů a úložišť víc a víc komplikovaný. Vstupuje tam daleko víc firem, modely jsou daleko efektivnější a tezi zná každý – všichni vědí, že čipy jsou potřeba. Nevím, jestli tam asymetrie v těchto obchodech je. Myslím si, že spíš ne.

Kdyby přišel krach: spíš dotcom než rok 2008

Otázka: Až přijde na trzích krach – kdybyste si měl tipnout, bude to krach celého trhu, nebo jednoho konkrétního odvětví? Případně jakého a proč?

To je dobrá otázka. Myslím si, že pokud přijde opravdu nějaký problém, bude to spíš situace jako dotcom než rok 2008. Rok 2008 byl daleko větší průšvih, strukturální krize. Dotcom se týkal přehnaně vyhnaných společností, kde valuace nedávaly žádný smysl, a následného odpákování a smazání většiny vzestupu. Myslím si, že problém je spíš lokální – a asi se všichni shodneme, že se týká přelidněných akcií v AI sektoru, tedy čipů, úložišť a podobně. Pokud to někde přijde, tak odtud. To, že teď došlo k odpákování a jeden fond trochu zahučel, je ukázka toho. Otázka je, jestli se to bude opakovat, protože tam můžou být další napákované fondy, které už jsou v problému, a mohou spustit další výprodeje – o tom mluví i Burry. Pořád je to ale lokální věc, a to je dobré.

Problém by podle mě nastal, až by se to týkalo dluhu, a byl by vidět na kreditních spreadech. Pokud by se kreditní spready začaly roztahovat, mohla by se krize rozšířit dál a teprve pak bychom se mohli bavit o něčem jako rok 2008. To zatím na trhu vůbec není vidět. Firmy sice začínají budovat infrastrukturu i na dluh, ale zatím s tím problém není. Můj tip je, že pokud něco splaskne, musí to ještě o dost výš vyletět, protože od dotcomu jsme extrémně daleko – tehdy Nasdaq vzrostl o víc než 100 % za jeden rok, to je extrém. Valuace dnes nejsou předražené na všech ani na hodně akciích. Podle mě to tedy bude spíš lokální a pak bych zase očekával růst, protože ekonomika je hodně silná a firmy vydělávají víc a víc peněz, rychleji a efektivněji. To je můj zrychlený pohled na to, kdyby něco přišlo.

ServiceNow a kopírování Burryho

Otázka: Co ServiceNow?

ServiceNow může být zajímavý – může to být taková vrstva nad AI, která bude spravovat agenty, takže to dává smysl. Je to ale samozřejmě rizikový sektor: co když si tuto vrstvu firmy vytvoří samy nebo ji nebudou chtít nechat spravovat externí firmou? Třetí bod, jistota peněžních toků, by tady pro Buffetta byl velmi komplikovaný.

A souhlasím s komentářem, že kopírovat Burryho je velmi obtížné – pro většinu lidí extrémně složité a taky prodělečná záležitost.

Děkuji moc, jedeme hodinu a půl a doufám, že to pomohlo. Pošlete mi otázky k čemukoliv kolem investování, pomáhá mi to připravit vysílání tak, aby pro vás bylo co nejužitečnější. Kdo jste v klubu, vidíme se ve středu na vysílání a už zítra budeme sledovat trh a otevřené pozice.