AKCIE čeká největší TEST léta. Toto bude zásadní pro investory.

Mám připravenou prezentaci s body, které s vámi projdu, budu se překlikávat do grafů a na konci budu odpovídat na vaše otázky. Ještě než začneme: všechno je pro studijní účely, nic z toho není investiční doporučení. Investování je rizikové, obzvlášť pokud zmíním opce, finanční deriváty a podobně – všechno je potřeba nastudovat.

Slabý týden na akciích a Berkshire jako tlumič volatility

Akcie dopadly velmi slabě. S&P 500 tento týden oslabilo zhruba o 1,4 % a oslabily prakticky i další indexy. Na denním grafu ETF je vidět pětidenní oslabení: přišel gap a poměrně slušný výprodej jak na Nasdaqu, tak na S&P 500 (SPY). Dow Jones to samé, vyklesání, a Russell také oslabil. Nasdaq stále nemáme na absolutně novém vrcholu, kdežto S&P 500 se na absolutním vrcholu obchoduje, protože některé technologické akcie logicky drží Nasdaq dole oproti SPY, který má daleko širší spektrum.

Mezi ETF mám hozený i Berkshire. Samozřejmě to není ETF, ale beru ho víceméně jako index. Měl velký výstřel, otestoval předchozí vrchol a teď se docela dost vyprodává zpátky. Díval jsem se ale, že jeden ze super investorů, myslím Li Lu, do Berkshire docela značně přidával. Berkshire může mít pořád tu výhodu, pokud chce člověk zmírnit volatilitu svého investičního portfolia: stále sedí na hromadě hotovosti, a pokud dojde k výprodejům, má munici na to, aby mohl dokoupit. Myslím si proto, že pokud dojde k výprodejům, u Berkshire by neměly být tak silné.

Třicetileté výnosy nejvýš od roku 2007

Hlavním tématem byl výnos třicetiletých dluhopisů, který si sáhl na maximum okolo 5,34 %, což je prakticky nejvýš od roku 2007. Zmiňuji to snad v každém nedělním vysílání: mějte oči na výnosech dluhopisů, na desetiletých nebo třicetiletých. Proč jsou důležité? Desetileté budou důležitější pro akcie a možná i pro hypotéky – i když si člověk bere hypotéku třeba na 20 nebo 30 let, refinancování dělá daleko dříve, takže jsem zjistil, že desetileté výnosy jsou důležitější i pro hypoteční trh. Pro akcie jsou velmi důležité, protože jsou diskontní sazbou, a to obzvlášť ovlivňuje růstové akcie, hlavně technologické, které mají zisky až daleko v budoucnosti. Vysoké výnosy dluhopisů jsou tedy pro akcie negativní.

Ne že by nebyl problém i na desetiletých – i tam jsme okolo 4,7 % a drží se to velmi vysoko. Hlavní téma ale bylo na třicetiletých, kde se výnos dostal někam na úroveň 5,3 % a týden zakončil někde na 5,2 %. Přišlo oslabení a vysvětlíme si proč: zasáhlo ministerstvo financí, které začalo dělat buybacky dluhopisů, a můžeme se zamyslet, co to pro trhy znamená. Chvíli to zabralo, ale výnos se následně zase vrátil.

Pokud začínáte, je u dluhopisů důležité chápat, že když výnos roste, dluhopisy klesají – jejich cena jde dolů. Pokud výnos začne klesat, znamená to, že se víc kupují a dluhopisy jdou nahoru. Třicetileté oproti desetiletým nám dávají pohled na to, jaké bude pravděpodobně hospodaření Spojených států, tedy fiskální politika, a jaké jsou obavy z dlouhodobější inflace. A vypadá to, že přesně toho se trh bojí. Fed prakticky řeší sazbu přes noc – tu dokáže ovlivnit – ale o tom, jaký je výnos dluhopisů v dlouhodobějším horizontu, třeba na dva roky, 10 nebo 30 let, nakonec rozhoduje trh. Na to se za chvíli podíváme víc.

Dále máme ropu Brent, která posílila zhruba o 6,4 %, a Bitcoin, který se spolu s Etherem velmi silně odrazil, zhruba o 20 %. Máme tu klasický debasement trade, který si taky za chvíli vysvětlíme.

Šíře trhu se trochu zhoršila

Jak víte, velmi rád sleduji šíři trhu, tedy jak široká je rally nebo propad. Pokud rally táhne jen pár akcií a šíře je velmi úzká nebo se zhoršuje, je to křehká rally. Pokud trh padá, chci vědět, jestli je pád daný jen hrstkou akcií a šíře drží, nebo jestli se šíře taky zužuje – pak je pád plošnější. Teď jsme viděli, že se šíře trošičku zhoršila. Neřekl bych, že je to zatím ve fázi varovného znamení, ale přes týden se toho vyprodávalo hodně.

Krátkodobější šíři můžeme pozorovat podle procenta akcií v S&P 500, které se obchodují nad 50denním klouzavým průměrem. Klesla ze skoro 70 % někam na 54 % a zavřela na 57 %, takže krátkodobě opravdu došlo k víceméně plošnému poklesu. Dlouhodobější trend sleduji podle počtu akcií nad 200denním klouzavým průměrem – jak se říká, cokoliv je nad 200denním průměrem, je víceméně dobré, a pod ním se většinou moc dobré věci nedějí, často jsme v negativním trhu, který se může dostat do medvědího trhu. Tam máme stále zhruba 67 % akcií S&P 500, což je velmi silné číslo. Trochu to pokleslo z okolo 70 %, ale nic hrozného.

Extrémní úrovně, obzvlášť směrem nahoru, protože tam jsme blíž, jsou až nad 70 %, někde na 80 nebo 93 % – to byl top v roce 2021 po covidu, kdy byla ta silná rally. Logika je kontrariánská: už není moc dalších akcií, které by se mohly dostat nad 200denní průměr, takže je spíš šance, že další cesta vede dolů a číslo se zase zmenší. A na druhé straně, pokud se nad 200denním průměrem obchoduje jen 10 % akcií, což se stalo při covidu a po medvědím trhu v roce 2022, je to zase kontrariánský signál, že se číslo pravděpodobně zvětší, protože už není o mnoho víc akcií, které by mohly být pod ním.

Proč rostou výnosy dluhopisů: dluh, deficity, ropa a AI

Největší problém, jak jsem říkal, nebyly akcie, ale dluhopisy. Dvouletý výnos se dostal někam na 4,2 %, desetiletý na 4,7 % a třicetiletý jsme měli okolo 5,3 %. Je důležité pochopit, proč to roste, co se tam děje a co si z toho můžeme vzít jako investoři, takže se to budu snažit přeložit. Je to kombinace několika věcí. Možná jste si všimli, že americký dluh poprvé v historii překročil 40 bilionů dolarů, což je okamžitě velký vykřičník. Udělá to headliny ve spoustě médií, dostane se to do světa a dluh je téměř vždy vnímaný negativně. Úrokové náklady vlády jsou už přes 1 bilion dolarů ročně, což je šílená věc, a Amerika na tom jede už řadu let. Hrozba tam samozřejmě je a sám to jako pozitivní nevnímám, ale podle mě je důležité rozlišit časový horizont, kdy to může být nebezpečné a kdy ještě ne. Z ekonomiky a byznysu víme, že je tam strašně moc proměnných, které to dokážou ovlivnit – a tou velkou proměnnou je teď samozřejmě AI.

Trh řeší vysoké rozpočtové deficity a ropa znovu zdražuje a vytváří inflační tlak. Popisuji teď negativní faktory, které mají vliv na dlouhodobé dluhopisy a kvůli kterým jejich výnosy šly nahoru: strach číslo jedna je velký, rostoucí dluh, dále deficity a ropa, která se drží nahoře déle a déle. Znovu se rozpadla dohoda mezi Íránem a USA, takže to graduje – podíváme se za chvíli, kde to aktuálně stojí – a ropa je stále poměrně vysoko a drží se prémie, která může prosakovat do ekonomiky. Toho se Fed i ekonomové bojí: že inflace může být dlouhodobější.

I u AI se v dlouhodobém hledisku téměř všichni shodnou, že je deflační, ale v krátkodobém je inflační, protože výstavba potřebuje víc pracovních míst. Jakmile potřebujete víc pracovníků, musí další firmy zvyšovat platy, aby si lidi udržely, což žene mzdy nahoru a automaticky podporuje inflaci. Otázka je, jak dlouho tahle fáze bude trvat, a to je pro nás jako investory těžké, protože to není snadná věc. Fed není přesvědčený, že boj s inflací skončil.

Hyperscaleři jako konkurence pro státní dluhopisy

K vládě se navíc přidávají hyperscaleři. To je další proměnná a velmi důležitý bod. Pravděpodobně jste si všimli, že hyperscaleři už nepoužívají jen svůj volný peněžní tok, ale vydávají dluh a používají cizí peníze, čímž jsou konkurencí pro státní dluhopisy. Najednou to nejsou jen státní dluhopisy – dluh vydávají i nejlepší a nejziskovější firmy na této planetě a kdokoliv, lidé i instituce, si může koupit dluh hyperscalerů. Otázka tedy je, proč bych si kupoval dluh Spojených států, když si můžu koupit dluh hyperscalerů, což jsou skvělé firmy, které tu pravděpodobně vytvářejí jeden z největších příkopů, jaké kdy mohly vytvořit.

Musím říct, že když jsem nad tím čím dál víc přemýšlel, začínám možná chápat, proč Buffett a Berkshire – a víme, že Buffett inicioval investici do Googlu, jednoho z hyperscalerů – to udělali právě teď, kdy berou téměř veškerý free cash flow a investují ho. Je to totiž pozitivní věc. Hyperscaleři po velmi dlouhé době konečně našli, kam můžou dát obrovské hromady peněz, které mají. To nejlepší, co může firma podle mě udělat, je investovat do svého byznysu. Proč se z nudných byznysů stanou nudné byznysy? Produkují spoustu volného peněžního toku, ale nevidí kolem sebe příležitosti, a pak nemají jinou možnost než kupovat zpět svoje akcie nebo vyplácet dividendy. Hyperscaleři ale našli obrovské téma, AI, kam můžou dát veškerý svůj volný peněžní tok, ještě si k tomu půjčit a budovat obří příkop. Pokud ho vybudují, prakticky úplně zavřou dveře téměř všem, kdo by se o něco podobného pokoušel. A Buffettovi se to začalo líbit až v tomhle stavu, kdy podle mě našli využití svých obrovských peněz. To je myslím zajímavý úhel pohledu.

Abychom se vrátili zpátky: tohle je podle mě zásadní věc, protože to způsobuje větší konkurenci v dluhovém sektoru, a výnosy státních dluhopisů tím pádem musí jít výš, aby byly atraktivnější pro někoho, kdo se rozhoduje, jestli investovat do dluhu hyperscalerů, nebo do státního dluhu.

Scott Bessent a buybacky dluhopisů

Scott Bessent se pokusil dluhopisový trh uklidnit, ale efekt vydržel jen krátce. Na třicetiletých to bylo vidět – pořád se dívám na výnosy, ne na cenu dluhopisů. V tom bodě šly dluhopisy dolů a ministerstvo financí si v překladu řeklo: pojďme toho využít, protože trh z nějakého důvodu dává těmto dluhopisům rizikovou prémii, jelikož se tu děje spousta věcí, kvůli kterým je trh nejistý. Investoři zkrátka nemají rádi nejistotu – a té je tu teď hodně. Proto bude důležitý i následující týden, o kterém budu za chvíli mluvit. Jsme v srpnu, objemy jsou velmi malé, a to může způsobovat velké výkyvy na trhu. A blížíme se do velmi klíčového týdne, který může akciový trh uklidnit, nebo rozčílit, ale každopádně s ním něco udělá.

Viděli jsme tedy, jak USA přišly a řekly si: my to jdeme podpořit, jdeme koupit dluhopisy. Výnosy šly dolů, ale vydrželo to jen chvíli, protože se hned vrátily. Otázka je, jestli mají další munici. Pravděpodobně ano, protože to vypadá, že Spojené státy mají neomezenou munici, a budou to pravděpodobně podporovat dál. Oznámili totiž, že americké ministerstvo financí od září minimálně zdvojnásobí odkupy starších desetiletých a třicetiletých dluhopisů, ze 2 miliard na minimálně 4 miliardy na jednu operaci. To ale není klasické QE, tedy quantitative easing. Můžou tím dodávat do trhu likviditu a upravit strukturu nabídky, ale samotný deficit to nevyřeší, protože ministerstvo financí si nemůže jednoduše vytvořit nové peníze. Dlouhé dluhopisy musí v zásadě financovat jiným dluhem, například s kratší splatností.

Výnosy dluhopisů sleduji, protože mají přímý dopad na valuace firem. Pokud půjdou nahoru, uvidíme tlak na akciích. Pokud se je podaří stabilizovat a půjdou níž, bude to pro akcie velmi pozitivní. V následujícím týdnu je několik událostí, které nám pomohou to vidět a můžou vyčistit vzduch od nejistoty, která tu je.

Úplně jednoduše si to můžeme přirovnat k buybackům akcií ve firmách. Víme, že fundament firmy je třeba 100 dolarů za akcii, a cena se propadne na 80. Firma řekne: „My nevidíme, že by se v naší firmě dělo něco špatného, jen se zbláznil trh, což čas od času dělá. Pojďme udělat buybacky.“ Buybacky jsou totiž dobré – jak říká i Warren Buffett – jen tehdy, když firma kupuje zpět svoje akcie pod férovou, reálnou hodnotou byznysu. Na 80 je to pod ní, a když cena půjde zpátky k férové hodnotě, přinesli akcionářům hodnotu, protože se zmenšil koláč. Obdobně se na to můžeme dívat tady: ministerstvo financí nám možná říká, že trh přisuzuje dluhopisovému trhu příliš velkou rizikovou prémii, kterou oni nevidí. Ale kdo ví, třeba je to úplně jinak – musíme to pozorovat a budeme to příští týden řešit v Klubu, protože máme jednu z klíčových událostí, Jackson Hole, kde poprvé vystoupí Kevin Warsh. To bude udávat tón prakticky na následujících 6 až 12 měsíců.

Zápis z Fedu byl jestřábější, než by si trh přál

Minulý týden jsme měli Fed Minutes, které byly jestřábější, než by si akciový trh přál. Zápis z jednání 28.–29. července ukázal ještě větší obavy. Mluvili jsme o tom, že sazby ponechali, ale důležité je, že už tři členové hlasovali pro zvýšení o 25 bazických bodů, a navíc se ukázalo, že i další členové považují současnou inflaci za příliš širokou a jsou připraveni politiku utáhnout.

Co je tedy důležité sledovat jako investoři? Pravděpodobnost zvýšení sazeb. Nejbližší Fed, který bude o sazbách rozhodovat, je v září. Byli jsme někde okolo 50–55% pravděpodobnosti zvýšení, aktuálně to kleslo na zhruba 35 %, ale do konce roku jsme na zhruba 66% pravděpodobnosti, že ke zvýšení úrokových sazeb dojde. To je obrovská změna narativu: dříve jsme čekali, až Fed bude moci snížit, a teď se bavíme o tom, kdy přijde bod, kdy sazby zvýší. To je samo o sobě pro akcie typicky negativní.

Zároveň ale vidíme, že spoustu práce dělá za Fed sám trh. Valuace akcií ovlivňují dlouhodobé dluhopisy, desetileté a třicetileté, a hypotéky se řídí spíš desetiletými, takže se peníze zdražují samy, aniž by Fed zvýšil sazby. Dluhopisový trh je chytrý – často se říká, že je napřed před akciemi – a tuhle práci odvádí. Uvidíme, jestli Fedu uleví natolik, že ke zvýšení nebude muset dojít. Zatím to tak úplně nevypadá, ale pokud by se to otočilo, byla by to velká změna a velmi pozitivní věc pro akcie.

Kevin Warsh dává trhu méně vodítek. Mluvili jsme o tom už před pár vysíláními – je to jedno z rizik, nebo lépe řečeno nejistot pro investory. Kevin Warsh chce změnit to, jakým způsobem Fed komentuje a dává takzvaný forward guidance, tedy výhled do budoucnosti, a nebude nás jako investory tolik vodit za ručičku. To přináší spoustu otazníků, protože najednou nevíme, jak si Fed bude data interpretovat. Chce kratší prohlášení, možná vůbec žádná. To je jeden z důvodů, proč dlouhé výnosy zůstávají tak vysoko – trh přesně neví, s čím má počítat. Warsh říká, že se bude víc orientovat podle dat, což dává smysl, ale je tam spousta proměnných. Nejdůležitější událostí léta je proto jeho projev na konferenci v Jackson Hole, který nám může trošičku odkrýt karty na delší výhled.

Ropa a „ekonomický den D“ proti Íránu

Ropa vyskočila o více než 6 %. WTI je na 86 dolarech a Brent někde okolo 93, což je pořád dost vysoko. Po výstřelu někam ke 100 to kleslo, protože byla naděje na dohodu, a rychle se to vrátilo. Dohoda je pryč. Přiznám se, že jsem přes sobotu a neděli úplně nečetl, jestli se tam něco změnilo – často se tam něco změní, takže na to se podíváme zítra v Klubu. Původní pokus o dohodu ale prakticky skončil, jednání se neposunula a doprava přes Hormuz zůstává výrazně omezená. Ve čtvrtek průlivem projelo například jen sedm lodí, zhruba polovina normálního počtu. Na ropu je to stále velký tlak.

Z pohledu inflace je to důležité. Pokud bude ropa vysoko, je to zaprvé tlak na spotřebitele, o čemž už mluví i společnosti jako Target, na který se za chvíli podíváme – minulý týden jsme si říkali, že je důležité sledovat spotřebitele, a tady nám poskytli poměrně rozhodná data. Drahá ropa a drahý benzín logicky zdražují všechno, pronikají prakticky do všech komponentů téměř v každé firmě na planetě, a to Fedu práci neusnadňuje.

Donald Trump přešel od vojenského tlaku na Írán k takzvanému economic D-Day, ekonomickému dni D – tak nazval novou kampaň proti Íránu. Americká administrativa chce zpřísnit sankce nejen přímo vůči Íránu, ale také proti zemím, bankám a firmám, které mu dál pomáhají obchodovat. To je klíčové, protože jeho velkými partnery jsou Čína a Indie, které z Íránu importují ropu a patří mezi nejklíčovější odběratele. Jak si to přeložit? Pozitivní je, že tlak může zabrat a dohnat je zpátky k jednacímu stolu, což by trhy uklidnilo – otázka je, za jak dlouho, ale je to poměrně velký krok. Negativní je, že to ještě víc vygraduje obchodní válku Spojených států s Čínou a Indií, s těmito giganty, a to by přineslo do trhu další proměnné, které by nejspíš nebyly moc pozitivní. To budu v následujícím týdnu i v dalším období sledovat.

Polovodiče znovu pod tlakem, Nvidia šest červených dní

Polovodiče znovu dostaly zásah. SOX za týden odepsal zhruba 5 % a v úterý spadl zhruba o 5 % jen v jediný den. Pod tlakem byly Nvidia, Micron a SanDisk. Trošičku se to vracelo po takzvaném odpákování, kdy zahučel fond Situational Awareness, který byl napákovaný myslím zhruba 4:1. Zajímavá zpráva je, že pozice, které měl fond otevřené na veřejných akciích – má investice i v soukromém sektoru – koupil Citadel Kena Griffina, a ten se už 80 % z nich zbavil. Nádherný obchod: pomoct fondu, koupit dole s velkou slevou, trh se uklidnil, akcie vystřelily nahoru a 80 % pozic už je prodaných.

Nvidia vyklesala – myslím, že to bylo pět nebo šest červených dní, přesně si to nepamatuji, ale četl jsem statistiku, že Nvidia neměla šest červených dní v kuse po hrozně dlouhé době.

Meta: soudy popisují její příkop

Když jsme u hyperscalerů, Meta je stále dole. Máme tam důležitou událost, o které jste asi slyšeli – soudy, kde státy označují Metu za příliš návykovou. Z mého pohledu je to úžasné, rozebírali jsme to podrobněji v Klubu: ten soud nám vlastně přesně popisuje příkop Mety. Používá ji 3,5 nebo 3,6 miliardy lidí denně a nemůžou se od toho odtrhnout – ukazují nám tedy její největší příkop. Tenhle scénář jsem na Metě viděl už mnohokrát. Jeden z největších jsme obchodovali v letech 2022–2023, kdy jsem na Metě vybudoval největší pozici svého portfolia, přestože převážně neobchoduji velké společnosti a soustředím se na ty menší. Takových situací Meta v minulosti zažila několik, a nejen Meta – většina hyperscalerů, kteří pracují s daty, je prakticky neustále v jednom kole u soudu.

Kdybyste se mě zeptali, jestli se toho bojím – ne, naopak to vnímám spíš jako příležitost. Můžu se plést. V krátkodobém horizontu nikdo neví, kam cena půjde, odhadnout krátkodobou poptávku a nabídku akcií je prakticky nemožné. Pro mě má ale Meta stále férovou hodnotu někde okolo 900 až 1 000 dolarů, takže okolo úrovně 500 prakticky nabízí potenciální double.

Mám tu ještě zajímavý graf: Meta je ze sedmičky Magnificent 7 nejvíce zapomenutá akcie s nejnižší pětiletou návratností, pouze 53 %. Microsoft má 58 %, Tesla 59 %, Amazon 61 % – dokonce méně než S&P 500, které má za posledních pět let 73 %. Apple 108 %, Google 146 % a Nvidia 936 %. Meta je na tom úplně nejhůř a myslím si, že možná nabízí jednu z nejzajímavějších příležitostí z této sedmičky na další období, řekněme jednoho až tří let. Ale uvidíme, trh umí překvapit.

Opakuji i bod, že pokud se dlouhodobý výnos drží okolo 5 % nebo dokonce nad 5 % – a když se bavíme o desetiletém, který má na akcie větší vliv, tak okolo 4,5–4,7 % – je zkrátka konkurencí pro akcie.

Spotřebitel: Walmart, Home Depot, Lowe's a Target

Minulý týden nám poskytl skvělý pohled na spotřebitelský sektor – reportovaly Walmart, Target, Lowe's a Home Depot, tak se podívejme, co nám říkají. Walmart poslal první opravdu nepříjemný signál od amerického spotřebitele. Americké prodeje zvýšil jen o 2,6 %, trh čekal 3,8 %, což bylo nejslabší tempo za několik let. To pozitivní nebylo – akcie po reportu oslabila zhruba o 9 % a odepsala zhruba 80 miliard. E-commerce ale stále žije, +24 %, což je fajn.

Home Depot naopak zvýšil tržby zhruba o 5,7 %, nad očekávání. Lowe's byl na 0 %, zisk nepřekonal a výhled snížil, což taky není pozitivní. Target naopak překonal očekávání s prodeji +3,8 %, čekalo se 2,5 %, a dokonce zvýšil výhled. Spousta těchto firem si samozřejmě započítává úlevy z cel. Já se na ně tolik nesoustředím, takže nejdu do detailu, ale pokud někdo z vás investuje do spotřebitelského sektoru, je potřeba se na to podívat a očistit EPS od započítaných cel, protože je to jen jednorázová událost, která zmizí, a EPS ovlivňuje.

Ross Dress for Less a selektivní spotřebitel

Ross, pokud ho znáte – Dress for Less, levné oděvní zboží. Když jsme byli naposledy v březnu v Americe, objížděl jsem firmy, do kterých investuji. Čas od času tam takhle jedu a navštívím jejich obchody, protože chci vidět, jak vypadají, co tam chodí za lidi a jak se vyvíjejí. Jako investorovi mi to dalo úplně jiný pohled na ty společnosti, když jsem měl možnost je navštívit a vidět živě. Dress for Less je obchod, do kterého by asi většina z nás úplně nakupovat nešla – nebo možná ano, těžko říct – ale spousta těchto obchodů opravdu není úplně hezká. Target je luxusní obchod, Home Depot pravděpodobně taky, ale u těch levnějších je úroveň obchodů velmi nízká. Nákupní centra tohoto typu jsou tady v Evropě na neskutečné úrovni proti Spojeným státům, jen z pohledu kvality a prezentace zboží.

Každopádně nám to říká, že Ross s levným oblečením zvýšil guidance a vidí silnou poptávku po levnějším oblečení. Spotřebitel tedy začíná být selektivnější. Důležitý je i komentář k zákazníkům, který jsem vytáhl z earnings callu: vyšší ceny benzínu a celkové životní náklady nutí část domácností víc hlídat rozpočet. Logická věc. Walmart navíc využívá část vratky cel ve výši 2,9 miliardy k financování slev na více než 11 000 produktech. Tím si ještě pomáhá, aniž by se okradl – 11 000 produktů ve slevě mu vlastně zaplatí vláda – a i tak má docela problém, protože prodeje byly nižší, než se čekalo. Představte si, jak to bude, až tahle podpora zmizí. Mezitím se ale samozřejmě může spousta věcí změnit.

To je ten problém, že se pořád všechno mění. My jako investoři jsme neustále v nejistotě a musíme se naučit v tomto prostředí žít. U mě je to nakonec o tom nastudovat si firmu, věřit tezi, nenechat se moc rozhodit názory, držet s firmou krok a sledovat, jestli se hlavní KPI, tedy ukazatele, zlepšují, nebo zhoršují. V dobrých firmách chci ale samozřejmě zůstat zainvestovaný.

John Deere: AI boom se propisuje do staré ekonomiky

AI boom se začíná propisovat i do nudné staré ekonomiky. To je zajímavá věc. John Deere, firma, která vyrábí stroje, bagry nebo stroje pro zemědělství, zaznamenal první meziroční růst kvartálního zisku za tři roky. Segment Construction and Forestry zvýšil tržby o 18 %, což u takhle defenzivní a nudné firmy není běžné. Poptávku po stavebních strojích zvyšuje americká infrastruktura, především výstavba AI datových center.

Je to pro mě asi nejhezčí ukázka toho, jak se dá AI obchodovat na více frontách. Podle mě nejde jen o to honit firmy, které vyletěly o 900 %, jak jsme se před chvílí dívali na Nvidii nebo Micron, a hledat, kde je bottleneck. To je samozřejmě nejvíce přelidněný obchod – ty firmy mají za sebou hodně růstu a obrovské tržní kapitalizace a představit si další násobky je velmi těžké. John Deere nám ale ukazuje, jak z AI dokáže benefitovat i taková firma, a to se podle mě začne dít plošně v celé ekonomice.

Mimochodem včera jsem mluvil se známým, rodilým Němcem, a mám od něj velmi zajímavé informace, které budeme rozebírat v investičním klubu – kolem Salesforce a SAP. V SAP pracuje dlouhá léta, myslím okolo 20 let, možná víc, a zná se dokonce osobně s CEO ServiceNow, který byl dříve CEO v SAP – teď mi vypadlo jeho jméno, je to velmi energický člověk. Bavili jsme se o tom, jak se tyto firmy dívají na AI, jak moc ji používají a kde vidí příkopy a kde ne. Probereme to na investičním vysílání, které máme v Klubu jednou měsíčně na konci měsíce a kde procházíme fundamenty firem, do kterých investujeme. Zaznělo tam pro mě několik velmi zajímavých bodů, které trochu změnily můj pohled na tyto firmy. Příští týden mimochodem budou earnings Salesforce, což je velmi podobná kategorie jako SAP, a myslím i CrowdStrike, takže uvidíme, jak se bude softwarové vrstvě v AI boomu dařit.

Ztracená dekáda? Čím víc přemýšlím, tím hůř si ji představuji

John Deere nám každopádně říká, že z AI bude benefitovat téměř každá firma. Amazon je pro mě úplně nejviditelnější firma – škoda, že má tak velký tržní kapitál, ale těžko si představit, že Amazon z AI benefitovat nebude. A když se nad tím začnete zamýšlet, těžko si vůbec představíte jakoukoliv firmu, která z AI benefitovat nebude. Co to znamená? Vyšší marže, které půjdou prakticky automaticky do zisku.

Vím, že se teď hodně mluví o tom, že na S&P 500 může přijít ztracená dekáda. Čím víc nad tím přemýšlím, tím hůř si to dovedu představit, protože i nudné firmy jako John Deere nám ukazují, že jim to zvyšuje zisky, tržby i marže, a podle mě se to bude dít u většiny firem. Mám spíš pohled, že více firem bude vydělávat peníze rychlejším tempem a daleko efektivněji. Historie nám samozřejmě říká něco jiného – P/E na těchto úrovních naznačuje návratnost na dalších 10 let plus minus 2–4 %, takže klidně i nula. Ale v historii nebyla AI a nestalo se, že by AI pomohla Johnu Deerovi zvýšit tržby v jednom segmentu o 18 %. Je tam spousta proměnných, které musíme vyhodnocovat.

Myslím si ale, že je zbytečné dělat takové odhady a jako investoři se tím vůbec nemusíme trápit. Pokud děláme stock picking tak, jak ho dělám já, hledáme skvělé firmy, které dávají smysl a logiku a nejspíš neskončí bankrotem během doby, po kterou do nich investujeme. Můj časový horizont, kdy držím investice, je ve většině případů nějakých 18 měsíců až tři až pět let. Do investic vstupujeme postupně podle principů, které probíráme, a pokud se jim nedaří, odřízneme je a přesuneme peníze jinam. Nemusíme si tedy lámat hlavu odhadováním toho, co udělá S&P 500 za dalších 10 let.

Nvidia před výsledky zdražuje servery

Nvidia má důležitou víkendovou zprávu těsně před nejdůležitějšími výsledky. Akcie tento týden trochu vyklesala a earnings bude mít ve středu 26. srpna, což bude samozřejmě klíčové pro celý AI sektor. Bloomberg v sobotu uvedl, že někteří zákazníci byli informováni o růstu cen serverů s AI čipy Nvidie, v mnoha případech o více než 15 %, zejména kvůli vyšším cenám pamětí. To je velmi zajímavá novinka. Nvidia je pravděpodobně v pozici, kdy má pricing power – může zvýšit ceny a zákazníci nemají na výběr, protože skoro nic jiného není. Ano, některé firmy si vyrábějí vlastní čipy pro speciální funkce a výpočty, ale Nvidia s prostředím CUDA má stále pravděpodobně nejzásadnější postavení na trhu a může si to dovolit.

Uvidíme, jak se to vyvine a jestli se ta informace potvrdí. Dávám to spíš jako otazník, ale můžeme vidět rally do earnings – pondělí, úterý, středa nahoru na Nvidii. Podíváme se, jestli se tam neobjeví nějaký zajímavý technický setup z pohledu swingového obchodu. Neříkám, že to tak bude, ale může to být zajímavá myšlenka. Uvidíme hned v pondělí, jak trh zareaguje – jestli okamžitě gapem nahoru a jestli se tam vytvoří momentum.

Ekonomika zatím nevypadá jako recese

Ekonomika zatím nevypadá jako recese, a to je pro nás důležitá zpráva. Měli jsme PMI – služby, které dnes tvoří většinu ekonomiky, composite PMI i manufacturing PMI – a všechny jsou nad 50. To chceme jako investoři sledovat. Pokud začínáte a je to na vás moc čísel, přeložte si to velmi jednoduše: nad 50 je ekonomická expanze a většinou se nebavíme o recesi, pokud by se ukazatel dostával pod 50, začíná být problém. Service PMI, ten nejdůležitější s největším podílem v ekonomice, je nejvýš od prosince 2024. Podle těchto ukazatelů se tedy o recesi prakticky bavit nemůžeme. S&P Global podle současných dat odhaduje růst ekonomiky ve třetím kvartálu tempem okolo 3 % anualizovaně, tedy zhruba dvojnásobek tempa 1,5 % ve druhém kvartálu.

Dluhopisy se tedy neprodávají proto, že by trh čekal recesi. To je dost zásadní bod, pokud dokážeme tento scénář vyřadit. Uvidíme, jestli je opravdu dobrý tah, že ministerstvo financí zasáhlo, začalo dělat odkupy a stabilizuje to, protože to vidí jako nejistotu. V následujícím týdnu podle mě dostaneme dost velké vyjasnění, protože je to jeden z nejdůležitějších týdnů tohoto léta a velká zkouška pro akcie.

Debasement trade: zlato a Bitcoin nahoru, dolar dolů

Zlato a Bitcoin letěly nahoru, dolar dolů. Jak jsem říkal na začátku, trh znovu obchoduje takzvaný debasement trade. Zlato v pátek vyskočilo zhruba o 2,4 % na 4 602 – hezký návrat zpátky nad 200denní klouzavý průměr. Stříbro nad ním zatím není, ale blíží se mu. Dolar naopak šup dolů.

Pořád je důležité sledovat dolar k jenu, protože tu máme společnou intervenci Spojených států a Japonska, které chtějí posílit japonský jen a udělat jakési kontrolované uvolnění japonského carry trade. To je pro akcie negativní, ale pokud bude kontrolované, mohlo by to být v pohodě. Rozhodující je rychlost, jak jsme opakovali už minulý týden. Pokud uvidíme dolar k jenu jít rychle dolů jako nějaký flash, obzvlášť pod 155 nebo 150, může to zase způsobit tlak na akciích. Po společné intervenci to šlo dolů, teď se to zase vrátilo nahoru a konsoliduje. Zatím to vypadá, že je to nějakým způsobem pod kontrolou, ale je to také velký otazník, který sledujeme.

Bitcoin každopádně vystřelil zhruba o 20 %, obrovský vzestup. Možná se investoři, kteří opustili krypto kvůli AI, zase vracejí zpátky – AI je příliš přelidněná nahoře, začíná to být komplikovanější téma a většina růstu už se odehrála, tak jdou zpátky do Bitcoinu a krypta. Dávám to jako otazník, ale může to být zajímavá myšlenka, která v tomto trhu může hrát jistou roli. Dolarový index oslabil zhruba o 1 %. Investoři zase řeší fiskální důvěryhodnost USA, 40bilionový dluh a zásahy Treasury na dluhopisovém trhu.

Debasement trade tedy znamená, že vidíme jít dolů dolar a dlouhodobé dluhopisy – proto výnosy jedou nahoru – a naopak víc zlata a víc Bitcoinu, tedy omezených aktiv. Dolarů je neomezeně a dluhopisy se pořád vydávají, to je to, čeho je neomezeně, a to klesá. Naopak zlato a Bitcoin, které mají omezené množství, jedou nahoru. Může se to samozřejmě stabilizovat, jakmile příští týden dostaneme více informací z Jackson Hole a uvidíme i důležité výsledky Nvidie.

Investoři jsou silně zainvestovaní, hotovost jen 3,5 %

Zajímavé je, že investoři jsou pořád velmi silně zainvestovaní. Globální akciové fondy získaly během týdne do 19. srpna přibližně 22 miliard dolarů, do amerických akciových fondů přiteklo asi 11,7 miliardy. Dluhopisové fondy zaznamenaly už 20. týden přílivů v řadě, tentokrát přes 15 miliard dolarů. Ještě důležitější je ale, že hotovost v portfoliích správců klesla na pouhých 3,5 % a expozice na akciích je nejvyšší přibližně za pět let. To si můžeme přeložit pozitivně i negativně. Pozitivní je, že všichni jsou v akciích, to je super. Když ale přijde propad, není moc správců fondů, kteří by měli k dispozici hotovost, kterou by mohli zaměstnat a akcie podpořit.

Stále také víme, co jsme procházeli minulý nebo předminulý týden: na marginech je rekordní dluh, přes 1,5 bilionu dolarů na margin účtech, a každý měsíc dál roste. To může způsobovat velké propady. Plus se blíží midterm volby. Typicky se akcie v období před midterm volbami vyprodávají a víme, že druhý rok prezidentského cyklu je jeden z nejslabších na akciích. Přesto jsou trhy poměrně silné a drží. Zároveň víme, že po midterm volbách a po negativní sezónnosti – srpen a září většinou nejsou na akciích moc dobré, i když každý rok to může být jinak – přichází nejsilnější rok prezidentského cyklu, a to je vždycky ten třetí. Pokud se tu tedy něco semele, budu to vnímat jako příležitost a budu se těšit na následující rally, která by podle statistik měla být vcelku zajímavá.

UBS zvedá cíl S&P 500 na 8 100 bodů

UBS zvedá cíl pro S&P 500 na 8 100 bodů. To je masakr. Současně zvýšila odhady EPS pro S&P 500 na rok 2026 na 350 dolarů a na rok 2027 na 400 dolarů. Tady úplně jednoduše vidíte, jak se k takovému číslu dostanou: vezmete násobek a odhad zisků firem v S&P 500, tedy 400 dolarů. Když uděláme úplně jednoduše dvacetinásobek, dostaneme se na 8 000. Teď je násobek ještě o něco vyšší, a oni také použili o něco vyšší, protože se dostali na 8 100. Vidíte, že vypočítat férovou hodnotu není těžké. Těžké je odhadnout, jak jisté je, že ten zisk firmy vyprodukují. To je ta těžká práce investora.

Totéž platí pro akcie, velmi podobně to můžete udělat u nich. Podíváte se třeba na Metu, jaký má výdělek za aktuální rok nebo posledních 12 měsíců, pak se podíváte na odhady analytiků na následující roky, ale důležité je zkoumat byznys, abychom dokázali určit, jestli je to jako hodit si mincí, nebo jestli je opravdu velká pravděpodobnost, že to vyprodukují. O investici totiž rozhodují myslím tři věci: kolik peněz investice v budoucnu vyprodukuje a kolik jich dostaneme, jak moc je jisté, že je dostaneme, a jak dlouho to bude trvat – odhad nemusí přijít v roce 2027, může se protáhnout na rok 2028 a tím klesne násobek výdělků.

Je to zajímavý pohled na to, jak se dívá UBS. Jen pro zajímavost: S&P 500 se dotklo někde 7 800, 8 000 je tady a 8 100 tady, takže na těchto úrovních očekávají ještě necelých 6 % růstu. Samozřejmě v krátkodobém hledisku kdo ví, co se stane – cesta na akciích zkrátka není přímá.

Co sledovat příští týden

Pojďme se podívat na příští týden, protože to bude klíčový test pro akcie, a na to, co konkrétně budu sledovat.

• Úterý 25. srpna: spotřebitelská důvěra a prodeje nových domů. Hypotéky jsou ve Spojených státech skoro na 7 %, takže logicky brzdí. To nám mimochodem říkal i Home Depot – earnings call jsem jen letmo prolétl, ale viděl jsem, že větší opravy, na které si spotřebitel musí vzít dluh, se brzdí a nemají v nich takové prodeje, protože se sazbou kolem 7 % je spotřebitel odloží nebo počká. Naopak se prodávají věci na menší renovace a levnější opravy, kde dluh nepotřebujete.
• Výsledky Intuitu: zajímavý test z pohledu agentic AI – jestli dokáže reálně začít zvyšovat monetizaci softwaru, nebo zatím hlavně zvyšuje výdaje. Všechno se točí kolem výdajů. Velké firmy teď způsobí krátkodobou bolest, protože aby vytvořily příkop, musí peníze investovat dnes, a za to je investoři trestají. Pokud se jim to ale podaří, za to podle mě můžeme dostat odměnu.
• Úterý až čtvrtek: aukce dvouletých, pětiletých a sedmiletých dluhopisů. Podívám se, jak dopadly, protože pokud o ně bude zájem, může to pomoct uklidnit dluhopisový trh.
• Středa 26. srpna: hlavní makrobalíček týdne – červencová PCE inflace, preferovaný inflační ukazatel Fedu, a druhý odhad HDP za druhý kvartál, jehož první odhad byl 1,5 % ročně.
• Středa 26. srpna: výsledky Nvidie, za mě nejdůležitější firemní výsledek týdne. Bude se řešit, co řekne Jensen – jestli zase přijde s tím, že je extrémní poptávka, všechno jede nahoru, zdražujeme produkty a budeme vydělávat ještě víc. Zdražení může být zároveň negativní pro hyperscalery, kteří dávají obrovské kapitálové výdaje do datových center, protože pokud Nvidia zdraží, budou muset zvýšit capex a výstavba se prodraží. Nvidia zdražuje – negativní pro hyperscalery a výstavbu AI infrastruktury, pozitivní pro Nvidii. Jsem hodně zvědavý na pondělní reakci trhu, a důležitý bude komentář CEO.
• Salesforce a CrowdStrike: CrowdStrike má obrovský vítr v zádech, Salesforce je hodně potrestaný – uvidíme softwarovou zónu.
• Čtvrtek 27. srpna: Marvell a Workday, tedy zase kombinace softwaru a čipů. Marvell bude zajímavý hlavně kvůli strategickému partnerství s Googlem kolem custom AI siliconu.
• 27.–29. srpna, Jackson Hole: za mě jedna z nejdůležitějších událostí, protože tam vystoupí Kevin Warsh. Jackson Hole funguje myslím od roku 1978 a je to jedna z nejdůležitějších konferencí, kde se setkávají představitelé centrálních bank. Na běžných meetinzích Fed řeší jen to, co se stane se sazbou – zvýšíme, nezvýšíme. Jackson Hole nám ale víc ukazuje, jak Fed přemýšlí o inflaci, ekonomice, trhu práce a sazbách v dlouhodobějším horizontu a jak bude interpretovat data. Proto to vypadá, že dluhopisový trh i celkově trh můžou být až do Jackson Hole nervózní, a doufáme, že tam dostaneme víc informací, které budeme moci lépe interpretovat.
• Pátek 28. srpna: finální sentiment University of Michigan. Po výsledcích Walmartu bude zajímavé sledovat sentiment spotřebitelů a inflační očekávání domácností, která zase napoví Fedu, jak může pracovat s úrokovými sazbami.
• Celý týden: Írán a ropa – vypadá to, že tomu není konec, a bude to obrovské téma.

Otázky z chatu: Meta, TJX a výpisy put opcí

Zvládli jsme to přesně za hodinu, paráda. Pojďme se podívat na vaše otázky.

Otázka: Posilujete pozici v Metě?

Meta se mi osobně líbí.

Otázka: Jaký máš názor na firmu TJX, konkurenci Rossu?

Není to úplně můj obor, na který bych se soustředil, takže na to bohužel žádný názor nemám.

Otázka: Walmart by mohl být kandidát na výpis opcí?

Myslím, že kandidátů na výpisy opcí může být víc. Obzvlášť pokud volatilita a nízké srpnové objemy způsobí výprodeje na skvělých akciích, je za mě nejsnazší vypsat puty – pokud vám samozřejmě nevadí držet akcii dlouhodoběji. U výpisu put opcí je pořád riziko, že akcie dostanete přiřazené. Dřív nebo později se to stane, poskládá se vám portfolio z firem, na kterých vypisujete, a tam se ukáže, jak moc máte pod kontrolou money management. Obzvlášť pokud to budete dělat na marginu, může být problém, protože margin vás nechá vypsat opce za hodnotu větší, než je váš účet. Pak se vám poskládá portfolio a může dojít k margin callu, podobně jako u fondu Situational Awareness – záleží, s jakou pákou se v tom ocitnete. Na cash účtu je to lepší, bezpečnější a pro začátek mnohem lepší než margin, protože aspoň máte pod kontrolou, že vás to nepustí, pokud na to hotovost nemáte.

Když se vám pak poskládá portfolio akcií, můžete na ně začít vypisovat call opce, nebo je držet. Pak ale přichází otázka, za jakou cenu jste koupili, jaký strike jste vypisovali, jestli je pod férovou hodnotou a jak se bude dařit firmě, kterou dostanete přiřazenou. Prémie samozřejmě přinášejí cash flow a strategii je možné nastavit. Mám na to workshop, myslím asi dvouhodinové video na YouTube, kde jsem o této strategii mluvil – z pohledu statistiky a pravděpodobnosti opcí se dá zvýšit úspěšnost, tedy že budu víc sbírat prémie, než bude docházet k přiřazení akcií. Mám na to dedikovaný účet, který jsme letos založili v investičním klubu. Na něm jen vypisuji opce, případně put kreditní spready, a nic jiného. Vedle toho mám swingový účet, kde obchoduji směrové strategie – převážně jednoduše akcie, ale se striktnějším money managementem. A pak veřejné investiční účty, což je to gró, kde držím akcie řekněme rok až tři až pět let.

Navitas, Nvidia do earnings a Constellation Software

Otázka: Co myslíš na swing Navitas Semiconductor po earnings Nvidie?

Tuto firmu neznám, ale zajímavá mi přijde i Nvidia na swing do earnings. Neříkám, že to budu dělat, a neříkám, že to půjde nahoru – prosím, ať si to tak nepřeložíte. Ale pokud se tam objeví něco na nižším časovém rámci, může to být do earnings zajímavá věc.

Otázka: Na CSU může mít vliv nová celní válka mezi Kanadou a USA?

Samozřejmě může mít vliv, ale na moje rozhodnutí, jestli budu investici dál držet, nebo ji opustím, nemá vliv vůbec žádný – to vůbec nebudu řešit. Pokud naopak nemám vybudovanou plnou pozici a akcie poklesne, jako se teď stalo myslím po earnings, a když si to projdete do detailu, můj pohled na CSU to nijak nezměnilo, můžu investici ještě navýšit. CSU je pro mě dlouhodobý compounder. Výnos nepřináší převážně vnitřním růstem firem, které kupují, ale tím, že dokážou točit svůj kapitál, půjčovat si další, reinvestovat a skupovat další firmy – v tom přichází hlavní růst. Je to mašina, která, dokud bude fungovat, může stále přinášet velmi nadprůměrné výnosy. Je to jedna z akcií, kterou si dokážu představit držet daleko déle než většinu investic, které dělám.

Na Kaspi jsem se díval, zběžně jsme ho procházeli v Klubu. Je to velmi zajímavá akcie z Kazachstánu, která se snaží dělat podobnou věc teď v Turecku, a nevypadá úplně zle. Z pohledu politiky Kazachstánu je ale potřeba zvážit, jaká rizika je investor z tohoto pohledu ochotný podstoupit.

Co dělat, když trhy budou kvůli volbám padat

Otázka: Jak se zachovat, když trhy budou kvůli volbám padat? Když uvidím, že se akcie začínají vyprodávat, měl bych je prodat a znovu nakoupit, až vyklesají, nebo držet a sledovat?

Nemůžu vám samozřejmě říkat, co máte dělat, můžu vám říct jen, jaký na to mám pohled já a jak v takových situacích funguji. Je to mimochodem skvělá otázka, kterou bude myslím řešit spousta lidí. To, co popisujete v první části – začne to padat, prodám, až to přestane, koupím – přesně nedělám. Bylo by to geniální, kdyby to takhle jednoduše fungovalo, protože byste kupovali dno a prodávali vrchol, ale ve většině případů to takhle nefunguje a není to tak snadné.

Zůstávám zainvestovaný, protože si kladu otázku, která je podle mě velmi důležitá: proč se ten pád děje? Vy ho sám popisujete. Pokud se to začne propadat kvůli volbám, je to jednorázová událost, která nemá vůbec nic společného s akcií, kterou mám v portfoliu – fundament se vůbec nemění, firmy pořád prodávají a pořád mají platnou tezi. Nebudu to tedy zavírat, budu naopak přidávat, protože pokud plošný výprodej stáhne i moji akcii, a ne kvůli fundamentu, překládám si to jako příležitost k navýšení pozice. Mimochodem přesně takové trhy mám hrozně rád, protože stáhnou dolů i skvělé akcie – vůbec ne kvůli fundamentu, ale kvůli úplně jiné věci.

Je potřeba si to samozřejmě přeložit u každé akcie individuálně, protože některá akcie se může opravdu propadat proto, že se v ní strukturálně něco mění a mění se teze – to se děje. Pokud ale zjistím, že to tak není, nepřišla žádná zásadní informace o firmě, nebyly earnings nebo už jsou za námi, a teď přijde výprodej kvůli volbám, je to vlastně dar. Komu to může způsobit problém? Člověku, který je na marginu a je napákovaný, protože nevíme, jak velký propad bude – na individuálních firmách může být několikanásobný. Pokud investujete do firem s menším nebo středním tržním kapitálem a index se propadne o 10 %, individuální firma může jít o 20–30 % dolů. Pokud je tam člověk napákovaný na marginu, může to být podle výše páky rizikové. Pokud je člověk na cash účtu, což je podle mě při investování velmi rozumné, přijde o peníze v investici teprve tehdy, až firma zbankrotuje a její akcie bude stát nula dolarů.

AppLovin, The Trade Desk a riziko vs. nejistota

Otázka: Jaký je tvůj názor na AppLovin a časový horizont?

AppLovin je teď podle mě ve fázi, kdy potřebujeme pár kvartálů počkat na potvrzení. Produkt otevřeli celému trhu a investoři, konkrétně i banky a analytici, pravděpodobně odhadovali, že dokážou prosáknout mimo gaming do e-commerce rychlejším tempem, než se nakonec ukázalo. Teď musíme ověřovat, jestli se tempo vrátí. AppLovin je ale za mě neskutečná firma, mašina na volný peněžní tok. Z pohledu opcí je tam pořád taková call opce: gaming je pro ně super byznys, a pokud se jim podaří rozšířit se, i když pomaleji, stejně je to všechno o budoucnosti – kolik peněz firma dokáže v budoucnu vygenerovat a jak odlišný může být byznys v budoucnu oproti dnešku. Je skoro zbytečné sledovat, co se tam děje teď. Důležité je umět si představit, jak firma může vypadat za dva, tři roky. Pokud může vypadat výrazně jinak a obchoduje se s rozumnou slevou, dostáváme bezpečnostní polštář a opci, že může dojít k přecenění akcie. Vždycky ale dostáváme zaplaceno za riziko – riziko nikdy neodstraníme. A mezi rizikem a nejistotou je velký rozdíl, nejsou to totožné věci.

Někdo psal, že The Trade Desk stále nenašel dno. Je to neskutečný padající nůž, masakr. Díky za komentář.

Jak oceňuji firmy, které expandují

Otázka: Jak oceňuješ společnosti, které expandují a spouštějí nové projekty? Jak dokážeš určit férovou hodnotu pro takové nové situace?

Musím říct, že obzvlášť v takové situaci se čím dál méně snažím docházet ke konkrétním číslům pro úplně konkrétní dobu. Čím dál víc mě zajímá, jestli trh o tezi, kterou tam mám, už v tuto chvíli ví, nebo ne. Přeložím si to do čísel, ale velmi jednoduchou cestou, není to nic komplikovaného. Pak pozoruji, jestli se to dostává ke konsensu. Pokud budete sledovat jen analytiky, v překladu konsensus, velmi těžko na trhu vyděláte zajímavé peníze a dosáhnete nadprůměrného zhodnocení. Potřebujeme najít firmu, kde můžeme mít odhad, který bude násobně výš než konsensus, a vidět v něm jistotu, že k tomu může dojít – a trh se mýlí. Je to takové protichůdné. Někdy jsou ty příležitosti evidentnější a snadněji pochopitelné, jinde je to složitější. Výhoda je, že nemusíme brát každou, která nám přijde pod ruku, a můžeme si vybrat. To je jedna z našich největších výhod – investovat jen tam, kde nám to dává smysl a chápeme tezi.

Otázka: Odkud bereš data jako PPI a CPI?

Na to jsou oficiální weby. Všechno jsou to veřejně dostupné informace, které státy generují.

Výnosy dlouhých dluhopisů rostou i mimo USA

Mimochodem, k výnosům dluhopisů, o kterých jsme mluvili: růst výnosů dlouhodobých dluhopisů se neděje jen ve Spojených státech. Díval jsem se do Německa, myslím i do Anglie a Francie a v dalších zemích je pravděpodobně úplně stejná situace. Všude vyletěly výnosy dlouhodobých dluhopisů a jsou nejvýš za posledních, nevím přesně, 15 nebo 20 let. To je také důležitá věc, protože to vyvrací interpretaci, že by se všichni najednou báli toho, že dluh Spojených států poprvé v historii překonal 40 bilionů dolarů, a řekli si: pojďme prodávat dluhopisy, nechci držet dluh Spojených států. Vidíme, že to úplně není ono – nedává to smysl z bodu, který jsme procházeli, ani z toho, že se to obdobně děje v dalších zemích.

Jak poznat tezi, kterou trh ještě nenacenil

Otázka: Jak poznáš, o které tezi trh ví a která ještě není naceněná?

To je ta těžká práce. Musíte do akcie zalehnout, začít o ní číst a pochopit, co se tam může dít a odehrávat. Kdybych začínal, nejsnáz se to pochopí klidně u hyperscalerů – nádherný příklad je Meta. Jsou to všechno akcie, které jsou mašinami na volný peněžní tok, a na tom jediném záleží. V jednodušším překladu je to zisk, který firma vygeneruje, ale opravdu je to tok, který firma může klidně vzít, hodit do koše, a pak přijde další. Je to mašina na peníze. Meta teď bere ten volný peněžní tok a všechen ho investuje do výstavby AI infrastruktury. Firma pak na první pohled může vypadat špatně – podíváte se na ni a řeknete si: „Sakra, to nedává smysl, volný peněžní tok je pryč.“ Investoři ji potrestají, protože najednou negeneruje volné peněžní toky, ale takzvaně pálí peníze. Pálí je ale tím, že investuje do potenciálně většího příkopu.

To my už jako investoři musíme zanalyzovat: dává ty peníze na dobré místo, kde můžou v budoucnu přinést víc peněz? Pokud ano, je to skvělá investice. To chceme, aby firma dělala, protože jinak už má jen dvě možnosti: buď odkoupí zpět svoje akcie, nebo vám peníze vrátí formou dividendy. To už je ale nudný byznys, od kterého nemůžeme čekat dlouhodobý nebo silný růst. Děje se to třeba u Coca-Coly – Coca-Cola je Coca-Cola a Coca-Colou bude. Vyplácí dividendy a těžko čekat, že by našla nějaké místo, kam by mohla investovat neskutečné peníze, které generuje, a vytvořit si najednou větší zdroje příjmů. U hyperscalerů se přesně tohle děje a trh je za to trestá. My se na to jako investoři podíváme a řekneme: trh se mýlí, trestá tuto akcii, ale my si myslíme, že je to dobrá investice, která přinese větší návratnost.

Pak si představíme budoucnost a řekneme si, kolik to může přinést. Dostaneme se k nějaké sumě peněz a dáme jí násobek. Proto máme většinou více scénářů – základní, medvědí a pozitivní – a liší se právě násobkem a sumou, ke které se firma v budoucnu může dostat. Uděláme odhad. Ale Buffett nám všem říká, že nepotřebujeme znát konkrétní číslo. Potřebujeme jen vědět, že ideálně všechny tyto scénáře – negativní, základní i pozitivní – jsou strašně daleko od aktuální ceny. Takovou investici chci najít, protože bude jednou z nejbezpečnějších, i když se budu plést. V krátkodobém hledisku akcie jasně může jít dolů, ale pokud ji tam nechám dostatečně dlouho a vím, že i v medvědím scénáři, kde klidně počítám s oslabením nebo zpomalením růstu, jsem stejně výš, vím, že v dlouhodobém horizontu o peníze nepřijdu – nebo je tam minimálně velká pravděpodobnost. To jen obecně, protože na tuhle otázku by byla odpověď na dlouho, ale snad to pomohlo.

Moc děkuji za otázky, byly skvělé. Pokud to sledujete ze záznamu, přidejte pod video jakékoliv otázky – pomáhá mi to připravovat taková vysílání. Tento týden bude velkým testem pro akcie: důležité earnings, Jackson Hole a sledujte výnosy dluhopisů, protože ty můžou s akciemi zamávat. Mějte se a vidíme se dál.